پارادوکس بازدهی بالاتر بانک‌ها
امیرحسین غفاری‌نژاد- لیلا دهقان نیری |
برخلاف اقتصاد ایران، شواهد بین‌المللی بیانگر آن است که در طول دوره‌های رکود، بازدهی بانک‌ها بطور متوسط پایین‌تر از بازدهی کل بازار سهام بوده است. علت این مغایرت چیست؟
دوره‌های رکود اقتصادی در اشکال و اندازه‌های مختلف رخ داده و متاثر از علل متفاوتی هستند که در احصای برخی از مهم‌ترین عوامل اثرگذار بر آنها می‌توان به شوک‌های اقتصادی، بروز بحران در بخش مالی، شوک‌های ارزی یا عوامل خارجی مانند شوک قیمت نفت و حتی بلایای طبیعی نظیر زلزله اشاره کرد؛ این بحران‌ها سریعا بر بازارهای مالی اثر گذاشته و آنها را دچار شوک‌های غیرمنتظره می‌کنند.
نگاهی به وضعیت اقتصاد ایران که طی دهه ۹۰ با نوسانات شدید و دوره‌های رکود طولانی مواجه شده، نشان می‌دهد که در دوره‌های رکودی، بازدهی سهام بانک‌ها، بطور متوسط بهتر از بازدهی کل بازار سهام بوده است. اما این امر بر خلاف رفتار سهام بانک‌های کشورهای عضو سازمان همکاری و توسعه اقتصادی (OECD) در طول دوره بحران مربوط به سال‌های ۲۰۰۷-۲۰۰۸ است. بروز رکود جهانی در این مقطع منجر به بحران بدهی اروپا نیز شد. شواهد موجود در کشورهای OECD بیانگر آن است که بازدهی بانک‌ها بطور متوسط بدتر از بازدهی کل بازار سهام در طول دوره‌های رکودی بوده است؛ اما این تفاوت در واکنش سهام بانک‌های کشور در مقایسه با کشورهای پیشرفته عضو OECD از کجا نشأت می‌گیرد؟ آیا این امر انعکاسی از عملکرد مطلوب بانک‌های کشور در بازار پول بوده است؟ بررسی‌ها و شواهد آماری حاکی از آن است که حلقه مفقوده در این تحلیل، وجود تورم ساختاری و بلندمدت در اقتصاد ایران است. به‌نظر می‌رسد بررسی تحولات دهه جاری به دلیل وجود دو شوک ارزی در این دوره و بروز تورم‌های شدید، توضیح‌دهنده مناسبی برای این شرایط بانک‌هاست. باید متذکر شد که از ابتدای دهه ۹۰ تا پایان سال ۹۷، از مجموع ۳۲ فصل موجود، در ۱۸ فصل شکاف رکودی در اقتصاد ایران وجود داشته که در آن مقطع اقتصاد ایران بطور متوسط تورم دو‌رقمی را تجربه کرده و رقم آن در مقایسه با دوره‌های شکاف تورمی (رونق)، تقریبا دو برابر بوده است. معمولا رکود همراه با تورم یا رکود تورمی (stagflation) در اقتصادهای پیشرفته، با بالارفتن بهای تمام شده کالای تولید شده در اثر افزایش ناگهانی عوامل تولید مثل سطح دستمزدها یا مواد اولیه رخ می‌دهد. اما در کشور در حال توسعه‌ای نظیر ایران پدیده رکود تورمی اساسا به دلیل عدم تعادل‌های ساختاری و وابستگی به صادرات یک یا چند ماده اولیه است که با افزایش قیمت آن محصول، درآمد و رونق اقتصادی در آن کشور پدید می‌آید، اما به هنگام کاهش قیمت آن محصول در بازار جهانی، تقاضا و به تبع آن فعالیت‌های اقتصادی به‌شدت کاهش می یابد، در حالی که متغیرهای پولی به جای کاهش، دچار افزایش خواهند شد. در این زمان، زمینه های رشد قیمت‌ها در کنار رکود اقتصادی به وجود می‌آید. از این رو مشکل اصلی شکل گرفته از ابتدای دهه ۹۰، وقوع پدیده رکود تورمی در اکثر فصل‌ها بوده است. در این میان بانک‌ها پس از وقوع شوک‌های ارزی و تورم متعاقب آن، نوعا به افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی دارایی‌ها پرداخته و از این‌رو سهام آنها با جذابیت بالاتری در مقایسه با وضعیت کلی بازار مواجه شده است؛ زیرا در نظام اقتصادی مشتمل بر چند نرخ ارز، اختلاف شدید میان بهای تمام شده (ارزش تاریخی) دارایی‌های ثابت و سرمایه‌گذاری‌های بلندمدت با ارزش‌های جدید و جاری آنها ایجاد می‌شود. ارزش‌های جاری در حقیقت نمایانگر واقعیت‌‌های اقتصادی هستند و این اختلاف سبب خواهد شد که اطلاعات موجود برای گرفتن تصمیم‌های اقتصادی، نارسا و غیرقابل توجیه شوند.
تجدید ارزیابی دارایی‌ها یکی از روش‌هایی است که نقصان اطلاعات را تا حدی رفع می‌کند. اما باید توجه کرد که در عملیات واسطه‌گری بانک‌ها آنچه که موجب تقویت عملکرد آنها و اثرگذاری بر اقتصاد می‌شود، جذب نقدینگی مازاد واقعی در جامعه و تجمیع سرمایه‌های خرد در قالب سپرده‌گیری یا افزایش سرمایه با مفهوم آورده نقدی سرمایه‌گذاران است. با جذب منابع، به خصوص منابع پایدار و بلندمدتی همچون آورده نقدی سرمایه‌گذاران، بانک‌ها قادر به تخصیص بهینه منابع خواهند بود و توانایی اعطای تسهیلات به بخش‌های مختلف اقتصادی را خواهند داشت. روش افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی، موجب ورود منابع جدید در بانک‌ها نشده و تنها متناسب با افزایش ارزش دارایی‌های ثابت (با نقدشوندگی کمتر)، بخش حقوق صاحبان سهام ترازنامه نیز متاثر گشته و ساختار سرمایه تغییر می‌کند؛ در واقع در روش افزایش سرمایه از محل مازاد تجدید ارزیابی دارایی‌ها، بانک‌ها صرفا شکل بهتری از ساختار سرمایه خود را احتمالا با هدف کاهش نسبت‌های اهرمی و ریسک ناشی از آن طی سال‌های اخیر ارایه داده‌اند. بنابراین بازدهی بالاتر بانک‌ها در مقایسه با بازدهی کل در دوره‌های رکود، بیانگر عملکرد بهتر این بخش از اقتصاد کشور در مقایسه با سایر بخش‌ها نبوده است.
