چرا ورود استارت‌آپ‌ها به بورس میسر نشد؟

قاسم  واحدی

مردادماه امسال این مبحث مطرح شد که دو استارت‌آپ قرار است وارد بازار بورس شوند اما این اتفاق رخ نداد. حتی وزیر اقتصاد هم خبر داده بود که پنج استارت‌آپ تا پایان سال به بازار بورس می‌آیند اما این طور نشد. سوال این است که چرا چنین اتفاقی رخ نداد؟ سوال این است که چرا ورود انقلابی استارت‌آپ‌ها به بازار سرمایه رخ نداد؟ برای رسیدن به جواب این سوال می‌توان به سه عنصر مهم اشاره کرد: ارزش‌گذاری، شفافیت و مدل حکمرانی. ارزش‌گذاری: پاشنه آشیل ورود استارت‌آپ‌‌ها به بورس. نکته دوم این است که روش ارزش‌گذاری شرکت‌‌ها برای بورس کاملا متفاوت از ارزش‌گذاری استارت‌آپ‌هاست. یعنی ما وقتی در استارت‌آپ‌‌ها ارزش‌گذاری می‌کنیم به دارایی‌های نامشهود مثل دیتا، کاربر و... اشاره می‌کنیم اما شرکت بورس دارایی‌های مشهود مثل املاک و... را به عنوان دارایی تلقی می‌کند. درحقیقت در مورد استارت‌آپ‌‌ها باید گفت که در اشل بازار سرمایه ارزیابی‌های کیفی و دارایی‌های نامشهود تبدیل به ارقام نمی‌شوند و این مساله ورود آنها به بورس را دچار مشکل کرده است. در ادامه باید گفت که روش ارزش‌گذاری شرکت‌‌ها از زاویه بورس کاملا متفاوت از ارزش‌گذاری معمول در استارت‌آپ‌هاست. یعنی ما وقتی در استارت‌آپ‌‌ها ارزش‌گذاری می‌کنیم به دارایی‌های نامشهود مثل حجم بازار و کاربر اشاره می‌کنیم اما شرکت بورس دارایی‌های مشهود مثل املاک را به عنوان دارایی تلقی می‌کند. در حقیقت درمورد استارت‌آپ‌‌ها باید گفت ارزیابی کیفی تبدیل به ارقام نمی‌شوند و این مساله ورود آنها به بورس را دچار مشکل کرده است و در نهایت مهم‌ترین مشکل یک مجمع استارت‌آپی صورت حساب‌های مالی، بیمه و مالیاتی (مالیات بر درآمد، ارزش افزوده و مالیات‌های پایان سال) است. شاید یکی از دلایلی که استارت‌آپ‌‌ها را برای ورود به بازار بورس مشتاق کرده مزایایی نظیر تامین مالی است اما بحث شفافیت بسیار عمده‌تر و البته مهم‌تر است. طبیعتا بورس از شرکت‌های استارت‌آپی توقع دارد، عملیات حسابداری، اعداد و ارقام و ارزش‌گذاری خود را شفاف کنند. نکته بعدی این است که ورود به بورس ۵ تا ۱۰ درصد تخفیف مالیاتی تشویقی را به همراه دارد و قاعدتا این موضوع نیز جذابیت‌های خاص خود را دارد. 

یک ابهام بزرگ: آیا شفافیت نیاز به باز تعریف دارد؟ نخستین عامل اختلاف نهاد دولتی با اصحاب استارت‌آپ به صورت‌های مالی و حسابداری این استارت‌آپ‌‌ها بر‌می‌گردد و این شاید ضعفی باشد که به مدل سهامداری و حاکمیت شرکت‌های سنتی می‌گردد که باعث شده که این استارت‌آپ‌ها از بورس دور شوند. از سمت دیگر ابهام در زمان ورود به بازار نیز برای استارت‌آپ‌ها یک عامل حیاتی است. به گفته مدیرعامل فرابورس، ۲۶۰ شرکت دانش‌بنیان به معاونت علمی و فناوری ریاست‌جمهوری درخواست خود را ارائه دادند تا وارد بازار بورس شوند، اما ورود این ۲۶۰ شرکت‌ با فرآیندهای ارزیابی مصوب شده و ورود سالانه ۲۰ شرکت به بازار بورس، ‌۱۳ سال طول خواهد کشید بنابراین پاسخ به این سوال حیاتی است که چه زمانی موانع ورود به بازار سرمایه کمتر خواهد شد؟ در انتها نیاز به تابلوی جدید احساس می‌شد زیرا در تابلوهای موجود هر شرکت باید دارای قدمت، سه سال سوددهی و حجم سرمایه مشخص باشد که معمولا  SMEها و استارت‌آپ‌‌ها این شرایط را نداشتند که با تمهیدات قانونی این موضوع برطرف ولی اجرایی نشده است. مدل حکمرانی: استارت‌آپ‌‌ها پس از ورود به بورس چگونه اداره خواهند شد؟ اولویت اصلی استارت‌آپ یا ویژگی اصلی نهفته در ذاتش در یک کلمه مقیاس‌پذیری است نه سودآوری آن هم در کوتاه‌مدت، و از سوی دیگر تمرکز یک استارت‌آپ روی افزایش تعداد کاربرانش شامل خدمات‌گیرندگان، خدمات‌دهندگان است و تمرکز بر رشد در حالی است در بازار سرمایه بیشتر به افزایش سود و فروش روی خوش نشام داده و این موضوع وقتی بیشتر بزرگ می‌شود که به فضای پس از ورود فکر کنیم و تغییراتی که باید در ذهن مدیران یک استارت‌آپ رخ دهد تا مدل ذهنی به مدل سنتی بازار تغییر کند و این موضوعات مانع جدی و یک مقاومت از سمت استارت‌آپ‌ها برای ورود به بازار سرمایه است. مساله دیگر اینکه ما نمی‌توانیم با ساختار موجود به دنبال این باشیم که استارت‌آپ‌‌ها را طوری سازماندهی کنیم که هم‌سو با سیاست‌های سازمان بورس باشند. به عبارت دیگر می‌توانیم بگوییم استارت‌آپ‌های ما هم ادبیات بازار سرمایه را بلد نیستند. در پایان باید این موضوع را مدنظر قرار دهیم؛ تا زمانی که سازمان بورس، قوانین خود را برای استارت‌آپ‌‌ها شفاف و دارایی‌های نامشهود را هم ارزشمند تلقی نکند و تا زمانی که استارت‌آپ‌‌ها با قوانین سازمان بورس کنار نیایند و حداقل‌‌ها را رعایت نکنند، این بازی دو سر باخت خواهد بود. موضوع دیگری که برای سازمان بورس اهمیت دارد این است که استارت‌آپ‌‌ها برای سرمایه‌ای که از طریق بازار سرمایه جذب می‌کنند، چه برنامه‌ای دارند. یعنی اگر سهامداران بزرگ یک استارت‌آپ پس از عرضه سهام خود، پول نقد را از بازار خارج کند اما دوباره سرمایه‌گذاری نکنند و به قولی اگزیت کند، چه اتفاقی خواهد افتاد؟ پس مادامی که تفکر و مدل حکمرانی مدون نشده باشد و برای رفع چالش‌‌ها راه‌حل قطعی و نهایی در نظر گرفته نشود، نمی‌توانیم خوش‌بین به حضور استارت‌آپ‌‌ها در بازار سرمایه باشیم. ذکر این نکته خالی از لطف نیست که اگر اوایل تابستان 99 چنین مباحثی بسیار داغ بود احتمالا به مدد رشد شاخص و اثر واکنشی به آن بوده و خیلی از شرکت‌ها تمایل داشتند که وارد بازار بورس شوند، اما با نوسانات و شاخص فعلی بورس چه؟ آیا هنوز علاقه‌‌مندی به‌شدت سابق است؟ ورود استارت‌آپ‌ها به بازار سرمایه دیر یا زود اتفاق خواهد افتاد و استارت‌آپ‌ها به زودی به عنوان یک پدیده برهم زننده خود را در این بازار تثبیت خواهند کرد، ولی زمان مساله مهمی در افزایش انگیزه نسل جوان‌تر و میراث‌داران نسل چهارم انقلاب صنعتی برای ساخت آینده‌ای بهتر یا پاک کردن صورت مساله و مهاجرت خواهد بود.