زنگ خطر در میانه یک رویا
میلتون فریدمن اقتصاددان و برنده جایزه نوبل از طرفداران اولیه نرخ ارز شناور بود. او زمانی اشاره کرد که استدلال درباره نرخ‌های ارز انعطاف‌پذیر همانی است که برای صرفه جویی در ساعات روز انجام می‌شود. در تئوری، مردم می‌توانند روزهای خود را در تابستان یک ساعت زودتر و بدون تغییر ساعت شروع کنند اما در عمل، تغییر زمان آسان‌تر از تغییر همه عادات است. با منطقی مشابه، هر زمان که تقاضا برای کالاها و دارایی‌های یک کشور کاهش پیدا کند، آسان‌تر است که بگذاریم یک قیمت، یعنی نرخ ارز، کاهش یابد تا اینکه به جای آن، قیمت‌های دیگر را در یک کشور کاهش دهیم.
به گزارش اقتصاد آنلاین به نقل از اکونومیست، فریدمن قیاس خود را در دهه ۱۹۵۰ ملایم کرد، یعنی زمانی که نرخ ارز به ندرت تغییر می‌کرد. در بازارهای پرنوسان امروزی، ساعت‌ها می‌توانند بی‌رحم باشند. ین امسال در برابر دلار ۲۰ درصد، وون کره جنوبی ۱۷ درصد و روپیه هند ۹ درصد کاهش یافته است. پس از آنکه کواسی کوارتنگ رییس خزانه‌داری بریتانیا از کاهش مالیات‌های جدید در ۲۳ سپتامبر رونمایی کرد، پوند بیقرار نزدیک به سطح برابری دلار کاهش یافت و این مانند یک زنگ خطر در میانه یک رویا بود.
در مواجهه با چنین اختلالاتی، سیاست‌گذاران اغلب وسوسه می‌شوند که در بازارهای ارز مداخله کنند. وزارت دارایی ژاپن برای اولین‌بار از سال ۱۹۹۸ تلاش کرده ین را تقویت کند و ارزهای خارجی را در ازای ارز خود بفروشد. بانک مرکزی هند نیز اقدام مشابهی کرده و بر اساس برخی برآوردها از ابتدای ماه جولای بیش از ۴۰ میلیارد دلار فروخته است. وزیر دارایی کره جنوبی گفته است که مقامات «برنامه‌های احتمالی» را برای جلوگیری از سقوط سریع وون بررسی خواهند کرد. برخی از اقتصاددانان شروع به بررسی میزان ذخیره بریتانیا در ذخایر ارزی (نه چندان زیاد) خود کرده‌اند.
فریدمن فکر می‌کرد که دفاع از ارز یا غیرضروری یا غیرممکن است. اگر کسری تقاضا زیاد و پایدار باشد، مداخله فقط این امر اجتناب‌ناپذیر را به تاخیر می‌اندازد، زیرا کشور با کمبود ذخایر ارزی مواجه می‌شد. اگر کمبود کم و زودگذر بود، مداخله غیرضروری بود. به جای خرید یک ارز موقتا ارزان شده، دولت می‌تواند برای انجام این کار به سفته‌بازان تکیه کند، زیرا هر زمان که ارز جایگاه خود را به دست آورد، سود خواهند برد. مداخله تنها در صورتی ضروری بود که دولت در تشخیص یک ناهماهنگی موقت بهتر از سفته‌بازان مالی بود که معیشت آنها به آن وابسته بود.
مطالعات اولیه درباره مداخله این شک و تردید را تقویت کرد. در سال ۱۹۸۲، گروه ۷ گزارشی ارایه کرد که در آن به این نتیجه رسیدند ماندگاری مداخله ارزی کم است. همانطور که کاترین دومینگز از دانشگاه میشیگان و جفری فرانکل از دانشگاه هاروارد بعدها اشاره کردند، در میان اقتصاددانان اتفاق نظر غیرعادی وجود داشت که مداخله ارزی ابزاری «موثر یا پایدار» نیست.
اما مطالعات اخیر به لطف پیشرفت‌های نظری و تجربی، این اجماع را لغو کرده است. تشخیص تاثیر بلندمدت مداخله دشوار است، چرا که بانک‌های مرکزی به‌طور تصادفی وارد بازارهای ارز نمی‌شوند. زمانی که ارز در حال تضعیف است، ذخایر خارجی به فروش می‌رسد و زمانی که تحت فشار برای تقویت است، خرید می‌کنند. بنابراین یک نگاه ساده‌لوحانه به داده‌ها ممکن است نشان دهد که مداخله نتیجه معکوس دارد: فروش ذخایر با ارز ضعیف‌تر مرتبط است، همانطور که آتش‌نشانان با آتش‌سوزی مرتبط هستند. یک راه‌حل این است که به مداخلات ارزی که بزرگ‌تر یا کوچک‌تر از حد انتظار هستند، نگاه کنید. اگر آتش‌سوزی تعداد بیشتری از آتش‌نشانان را به خود جلب کند، تعداد بیشتر آتش‌نشانان احتمالا منجر به آتش‌سوزی کوتاه‌تر و قابل مهارتر خواهد بود. این یکی از چندین رویکردی است که اندرو فیلاردو از موسسه هوور و گاستون ژلوس و توماس مک گرگور از صندوق بین‌المللی پول در مقاله‌ای که در ماه ژوئن منتشر شد، در پیش گرفتند. آنها به این نتیجه رسیدند که اگر یک ارز ۱۰درصد تضعیف شود، فروش ذخایر ارزی به ارزش حدود ۰.۱درصد تولید ناخالص داخلی می‌تواند آن را تا بیش از ۴درصد تقویت کند. اگر مقامات به صورت سیستماتیک در چندین دوره مداخله کنند، ارزش بیشتری برای پول خود دریافت می‌کنند. این تاثیر در بازارهای مالی کم‌عمق بیشتر است.
این اثرات به چند دقیقه یا چند روز پس از مداخله محدود نمی‌شود. آنها حتی در داده‌های فصلی نیز نشان داده می‌شوند. اما تاثیر آن دایمی هم نیست. مداخله می‌تواند نوع ناهماهنگی‌هایی را که در یک بازه زمانی یک تا چهار ساله رخ می‌دهد، محدود کند – اما به نظر نمی‌رسد که بر نوسانات بلندمدت ارز تاثیر بگذارد.
چرا مداخله موثر است؟
یک دلیل این است که دلالان آنقدر که فریدمن فرض می‌کرد قابل اعتماد نیستند. گروهی که روی ارزها شرط‌بندی می‌کنند، ظرفیت محدودی برای تحمل ریسک دارند. این محدودیت‌ها در مواقع استرس تشدید می‌شود یعنی زمانی که موسسات مالی محتاط‌تر شده و حجم شرط‌ها را کاهش می‌دهند. در چنین شرایطی مقامات ملی ممکن است موقعیت بهتری برای اصلاح ناهماهنگی‌ها داشته باشند، حتی اگر تشخیص آنها بهتر نباشد. مداخله همچنین ممکن است به عنوان سیگنالی از عزم سیاست‌گذاران عمل کند. بالاخره دولت باید بهتر از دلالان بداند که دولت قصد انجام چه کاری دارد. ممکن است دولت مصمم باشد که سیاست‌های منطبق با ارز قوی‌تر را دنبال کند. اما ممکن است برای متقاعد کردن سرمایه‌گذاران بدبین مشکل داشته باشد. از طریق مداخله ارزی، می‌تواند از پول (خارجی) خود حمایت کند. از ۱۸ بانک مرکزی اقتصادهای نوظهور که توسط بانک تسویه بین‌المللی در سال ۲۰۱۸ مورد بررسی قرار گرفتند، تقریبا سه چهارم سیگنال‌دهی را «اغلب یا گاهی مهم» تشخیص دادند.
زمان در گذر است
این نتایج باعث دلگرمی چندانی برای ژاپن یا بریتانیا دو اقتصاد بزرگ که امسال شدیدترین کاهش نرخ ارز را تجربه کردند، نمی‌شود. بانک ژاپن همچنان متعهد است که بازده اوراق قرضه دولتی خود را محدود کند، هر چند بازدهی بالا در سایر نقاط جهان افزایش می‌یابد. این موضع، هر چه که باشد، به سختی با یک ین قوی سازگار است. و با توجه به اندازه کسری حساب جاری بریتانیا و سرعت تورم آن، پوند کاهش یافته آشکارا ضعیف‌تر از آنچه که باید باشد نیست. مداخله ارزی می‌تواند به عنوان سیگنالی از سیاست‌های پولی سخت‌تر عمل کند و نمی‌تواند جایگزین آنها شود. برای حمایت از پول خود، مقامات بریتانیا باید یا نرخ‌های بهره را سریع‌تر از آنچه برنامه‌ریزی شده افزایش دهند یا نظم و انضباط بودجه‌ای را مجدداً اعمال کنند. آقای کوارتنگ گفته است که برنامه‌های مالی میان مدت خود را در ۲۳نوامبر روشن خواهد کرد. اگر بخواهد پوند را حفظ کند، ممکن است لازم باشد ساعت بودجه‌ای خود را جلو بیاورد.
