نقد و بررسی صندوق‌های املاک و مستغلات
هابیل خاوری
صندوق‌های املاک و مستغلات (Real Estate Investment Trust) که به اختصار آنها را (REIT) یا ریت می‌نامند، ابزار مالی جدیدی است که مالک، اداره یا تامین‌کننده املاک درآمدزا برای سرمایه‌گذاران خود می‌باشد. صندوق سرمایهگذاری املاک و مستغلات که بر اساس صندوق‌های سرمایهگذاری مشترک طراحی شده‌اند، سرمایه سرمایه‌گذاران خرد و کلان متعددی را جمع‌آوری می‌کنند. این امر در واقع به سرمایه‌گذاران خرد این امکان را می‌دهد که با مبلغی اندک از سرمایهگذاری در املاک و مستغلات سود ببرند، بدون آنکه مجبور باشند ملکی را خریداری کنند یا سرمایه زیادی داشته باشند. در واقع این صندوق‌ها با هدف کسب سود از بازار املاک و مستغلات راهاندازی شده‌اند. این صندوق از نوع با سرمایهگذاری محدود Closed-End Fund بوده و صدور یا ابطال واحدها مطابق با نظر مدیر صندوق و طی شرایط خاص که در امیدنامه و اساسنامه صندوق ذکر می‌شود، امکان‌پذیر است. صندوق املاک و مستغلات دسته جدیدی از صندوق‌های سرمایهگذاری هستند که با هدف کسب سود متناسب با بازدهی بازار مسکن به وجود آمده‌اند. برخلاف صندوق سهامی که بیشتر دارایی آن در سهام شرکت‌ها سرمایهگذاری می‌شود، صندوق املاک و مستغلات در بخش مسکن و املاک سرمایهگذاری می‌کند. در واقع می‌توان گفت فعالیت اصلی این صندوق‌ها خرید و فروش املاک و مستغلات درآمدزا است. این صندوق‌ها با خرید املاک و اجاره آنها سود کرده و در نهایت بخش عمده آن را بین سهامداران خود تقسیم می‌کنند.
در واقع واحد سرمایهگذاری این صندوق‌ها، سبدهایی با دارایی مبتنی بر املاک و مستغلات را خریداری، ایجاد و اداره می‌کنند. بیشتر پرتفوی صندوق املاک و مستغلات متمرکز بر سرمایهگذاری در داراییهای غیرمنقول است. این دارایی‌ها باید در ایران بوده و گواهی پایان کار معتبر و سند رسمی داشته باشند. کاربری این دارایی‌ها هم می‌تواند مسکونی، تجاری، اداری، صنعتی یا ورزشی باشد. سودی که از نتیجه این نوع سرمایهگذاری به دست می‌آید، بین سهامداران صندوق سرمایهگذاری املاک و مستغلات توزیع و تقسیم می‌گردد. بنابراین نوع سرمایهگذاری در این صندوق‌ها از نوع غیرمستقیم بوده و با ریسک اندکی مواجه است. همچنین صندوق سرمایهگذاری املاک و مستغلات در بورس قابل معامله شده و سرمایه‌گذاران در سود و استهلاک املاک تحت مدیریت صندوق نیز شریک خواهند بود و همین قابل معامله شدن آن خود می‌تواند یک مزیت به حساب بیاید.
با استفاده از صندوق املاک و مستغلات می‌توان سرمایه افراد را جمع‌آوری کرده و به عنوان ابزاری برای پوشش ریسک افزایش قیمت مسکن از آن بهره برد. همچنین می‌توان با کمک صندوق سرمایهگذاری املاک و مستغلات از سرمایهگذاری در این حوزه کسب درآمد غیر مستقیم داشت. صندوق‌های سرمایهگذاری در املاک و مستغلات، مجوز فعالیت خود را از سازمان بورس و اوراق بهادار دریافت می‌کنند و با هدف یک کاسه کردن مبالغ جمع‌آوری شده و اختصاص دادن آن به سرمایهگذاری در املاک، کار خود را آغاز می‌کنند. در واقع در تئوری‌های مالی منتسب به پرتفوی بهینه، افراد داراییهای خود را در جهت بهینه‌سازی پرتفوی سرمایهگذاری خود به سرمایهگذاری در سهام، طلا، سپرده بانکی، و... تقسیم‌بندی می‌کنند، از طرفی ایجاد این صندوق‌ها در بازار سرمایه ایران به نظر می‌تواند در جهت بهبود کارایی بازار و همچنین چینش پرتفوی بهینه سرمایهگذاری مفید واقع شود و افراد از این پس می‌توانند بخشی از سرمایه خود را به بازار املاک از طریق این صندوق‌ها اختصاص دهند. و به نوعی می‌توان گفت بازار سرمایه در جهت رفع نیاز‌های سرمایه‌گذاران گام‌های خوبی را تا اینجای کار برداشته است. فعالیت اصلی صندوق‌های سرمایهگذاری املاک و مستغلات، همانطور که از نامش پیداست، خرید و فروش املاک و مستغلات است. این صندوق‌ها با خرید املاک و اجاره آنها و تقسیم عواید ناشی از اجاره به دارندگان واحد به کسب سود در بازار ملک می‌پردازند. دریافت تسهیلات، سرمایهگذاری در اوراق بهادار رهنی و همچنین اوراق بهادار شرکت‌های ساختمانی که در بورس پذیرفته شده‌اند نیز جزو امورات فرعی این صندوق‌ها هستند. علاوه بر این می‌توان باقیمانده وجوه صندوق را در سپرده‌های بانکی و گواهی سپرده بانکی سرمایهگذاری کرد. بنابراین بازدهی این صندوق تقریباً مشابه با بازدهی ملک در طی دوره فعالیت می‌باشد.
اما اگر بخواهیم در خصوص ویژگی‌های صندوق‌های سرمایهگذاری املاک و مستغلات فعال در بورس صحبت کنیم می‌توانیم به دو ویژگی مهم و اساسی آنها اشاره کنیم: به این صورت که این صندوق ها مجموعه‌ای از دارایی‌هایی که شامل زمین، فروشگاه، برج و موارد بسیار دیگری از این دست می‌شوند را مدیریت می‌کنند و از طرفی شرکت‌های سرمایهگذاری املاک و مستغلات، سود به دست آمده را بین سرمایه‌گذاران تقسیم می‌کنند. دوره‌های تقسیم سود می‌تواند ماهانه، فصلی یا به صورت سالانه درنظر گرفته شود. بر اساس مقررات، حداقل ۹۰ درصد از درآمدهای دریافتی حاصل از اجاره داراییهای غیرمنقول و نیز سود دریافتی ناشی از سرمایهگذاری در اوراق بهادار تحت تملک صندوق پس از کسر هزینه‌های صندوق بین سرمایه‌گذاران تقسیم می‌شود.
طبیعتا هر گاه ابزار مالی جدیدی به ابزار‌های بازار سرمایه اضافه می‌شود می‌بایست جذابیت‌ها و مزیت‌هایی را به نسبت سرمایهگذاری مستقیم در بازار هدف برای سرمایه‌گذاران ایجاد نماید تا سرمایه‌گذاران با اطمینان بیشتری اقدام به سرمایهگذاری در این ابزار‌های مالی جدید نمایند، اما از جمله مزایای صندوق‌های املاک و مستغلات بورسی می‌توان به مزایای مالیاتی آنها اشاره نمود به نحوی که در صورت رعایت الزامات قانونی، سود تقسیمی REITs از مالیات شرکتی معاف می‌باشد. از سوی دیگر می‌توان دیگر مزیت سرمایهگذاری در این صندوق‌ها به نسبت سرمایهگذاری مستقیم در بازار املاک و مستغلات نقدشوندگی بالای این صندوق‌ها و همچنین واقعی بودن قیمت‌های معامله دانست، سهام REITs خصوصاٌ در صورتی که در بورس اوراق‌بهادار لیست شده باشد، بسیار نقدشونده‌تر است که در مقایسه با خرید و فروش سنتی املاک که برای نقد شدن آن دارایی‌ها زمانی زیادی صرف می‌شود تا خریدار واقعی پیدا شود و از طرفی قیمت‌ها تا حدودی در بازار سنتی املاک غیر واقعی است به نظر انتخاب صندوق‌های املاک و مستغلات بورسی می‌تواند گزینه جذاب‌تری برای چینش یک پرتفوی بهینه سرمایهگذاری باشد.
دیگر مزیت این صندوق‌ها را می‌توان تنوع در سرمایهگذاری دانست، چرا که REITsها امکان سرمایهگذاری در مستغلات غیرمسکونی مانند هتل‌ها، مراکز خرید و سایر مستغلات تجاری و صنعتی را نیز فراهم می‌آورد. در صورتی در سرمایهگذاری سنتی در بازار املاک برای سرمایهگذاری و خرید یک واحد تجاری یا مرکز خرید سرمایه بسیار زیادی مورد نیاز است که سرمایه‌های کوچک طبیعتا نمی‌توانند در این املاک سرمایهگذاری کنند.
از دیگر مزایای این صندوق‌ها می‌توان به مدیریت حرفه‌ای در این صندوق‌ها اشاره کرد. با سرمایهگذاری در REITs، سرمایه‌گذاران از مدیریت حرفه‌ای برای اداره سبد داراییهای مبتنی بر املاک و مستغلات خود بهره‌مند می‌شوند که البته این موضوع به شیوه مدیریت و تیم تحلیل این صندوق‌ها برخواهد گشت که طبیعتا از افراد خبره، تحصیلکرده و باتجربه در حوزه املاک و مستغلات باید بهره برده شود.
اگر بخواهیم صندوق‌های سرمایهگذاری املاک و مستغلات را دسته‌بندی کنیم، می‌توانیم عنوان کنیم که صندوق‌های سرمایهگذاری املاک و مستغلات، با شاخصی تحت عنوان NAREIT REIT طبقه‌بندی می‌شوند. در واقع سهامی، رهنی و ترکیبی سه نوع اصلی این صندوق‌ها هستند و هرکدام از آنها را می‌توان به صورت زیر تعریف کرد:
صندوق سهامی یا مالکیت مستغلات (Equity REIT): این صندوق‌ها، املاک و مستغلات درآمدزا را خریداری کرده و اداره می‌کنند. این صندوق‌ها در طیف گسترده‌ای از انواع فعالیتهای لیزینگ، تعمیر و نگهداری، ساخت و ساز املاک و مستغلات کار می‌کنند. علاوه بر این، به قشر اجاره‌نشین هم خدماتی را ارایه می‌دهند. تفاوت اصلی این گونه صندوق‌ها با شرکت‌های عملیاتی مستغلات در این است که صندوق‌ها از خرید، ساخت و ساز، نگهداری و اداره این موارد کسب درآمد و سود می‌کنند اما شرکت‌ها از فروش.
صندوق املاک و مستغلات رهنی (Mortgage REIT): عمده سرمایهگذاری صندوق‌های سرمایهگذاری املاک و مستغلات رهنی بر سبدهای سرمایهگذاری مستقیم انجام می‌شود. این سرمایه‌گذاری‌ها از طریق اعطای وام به صاحبان مستغلات و شرکت‌های عملیاتی مستغلات انجام می‌شوند. سرمایه‌گذاری‌های غیرمستقیم این نوع سهام از طریق خرید وام‌های رهنی و اوراق بهادار با پشتوانه رهن صورت می‌پذیرد.
صندوق‌های سرمایهگذاری املاک و مستغلات ترکیبی (Hybrid REIT): سبد سرمایهگذاری این صندوق‌ها شامل داراییهای واقعی، مستغلات و ابزار مالی ملکی می‌شوند. همچنین این صندوق‌ها می‌توانند ترکیبی از دارایی واقعی، مستغلات و ابزار مالی ملکی داشته باشند. مهم‌ترین حوزه فعالیتی این صندوق‌ها حوزه‌های خرده‌فروشی، مسکونی، بیمارستانی، اداری و هتل‌ها است.
تا به اینجای کار ماهیت اصلی کارکرد این صندوق‌ها را مورد بحث و بررسی قرار دادیم. اما از این موضوع نباید غافل شویم که هنوز هم بخش املاک و مستغلات میزبان بخش زیادی از منابع مالی سرمایه‌گذاران نه تنها در ایران بلکه در تمامی کشورهای دنیا است. قیمت ملک معمولا همراه با تورم حرکت می‌کند و به همین دلیل، مردم معمولا سرمایهگذاری در املاک را راهکاری عالی برای حفظ ارزش دارایی می‌دانند. تفاوت امروز با گذشته این است که در دنیای امروز با گزینه‌های متنوع دیگری هم روبرو هستیم که می‌توانند شما را برای خرید ملک یا سرمایهگذاری در این بخش مردد کنند. اینکه کدام یک از بازارها و ابزار‌های مالی را برای سرمایهگذاری بهینه با کسب حداکثر بازدهی و حداقل ریسک را چگونه انتخاب کنیم، سوال بسیار سختی است و پاسخ آن در گروی مجموعه‌ای از عوامل درونی و بیرونی است؛ مواردی مانند دیدگاه افراد نسبت به بازار سرمایه، هدف سرمایهگذاری، دانش افراد از بازارهای مالی و ابزار‌های مالی مختلف، روند کلی این بازارها در سال‌های اخیر و مزایا و معایب مختلف سرمایهگذاری در آنها است و همچنین چگونگی تشکیل پرتفوی بهینه برای کسب حداکثر بازدهی از سوی سرمایه‌گذاران . آمارها همواره از روند رو به رشد بازار مسکن در سال‌های مختلف حکایت دارد به گونه‌ای که میانگین قیمت مسکن در تهران از متری 160 هزار تومان در سال 1377 به متری 32 میلیون تومان در سال 1400 و همچنین طبق آخرین آمار ارایه شده به متری 45 میلیون تومان در مرداد ماه 1401 رسیده است. گفتنی است که در اسفند سال 98 میانگین قیمت مسکن 16 میلیون تومان بوده است یعنی این بازار از سال 98 تا سال 1400 رشد 100 درصدی را تجربه کرده است. اگر به نمودار قیمت مسکن در سی سال گذشته نگاهی بیندازیم، شاهد حرکت قیمت‌ها به صورت سیکلی و دوره‌ا‌ی هستیم. به این معنا که قیمت مسکن طی یک دوره سه تا پنج ساله معمولا ثابت مانده است و سپس رشدی جهشی را تجربه می‌کند.
اما به تازگی در فرابورس صندوقی تحت عنوان صندوق ارزش مسکن که یک صندوق سرمایهگذاری قابل معامله (ETF) بوده که تحت مدیریت گروه مدیریت ارزش صندوق بازنشستگی کشوری قرار دارد پذیره‌نویسی شد. املاک و مستغلات منتقل شده به این صندوق نیز در حال حاضر شامل یک ملک با کاربری اداری واقع در خیابان ملاصدرای تهران با عرصه 360 و عیان 1821 متر است. شایان ذکر است ارزش این ملک 150 میلیارد تومان در نظر گرفته شده است که خود جای تامل و تفکر دارد! و کمی تاملبرانگیز است، چرا که این ملک اداری 14 سال قدمت دارد و با جست‌وجوی قیمت در آن ناحیه می‌توان به این موضوع دست یافت که قیمت ملکی با این کیفیت و قدمت ساخت در آن ناحیه حوالی متری 60 الی 70 میلیون تومان است که در واقع با یک حساب سرانگشتی ارزش کلی ملک چیزی حدود 72 میلیارد تومان برآورد می‌شود اما نکته جالب‌تر این است که قیمتی که بازگشایی این نماد در آن صورت گرفت چیزی حدود 165 میلیارد تومان بود و چند روزی را شاهد معاملات هیجانی بود. پس به نظر این اختلاف در قیمت کارشناسی، قیمت بازگشایی با ارزش ذاتی ملی کمی تاملبرانگیز است!
تفاوت اصلی صندوق ارزش مسکن با صندوق‌های زمین و ساختمان این است که صندوق ارزش مسکن بر مبنای ملک ساخته شده در حال بهره‌برداری تاسیس شده و سرمایه‌گذاران، علاوه بر بهره‌مندی از فرصت افزایش قیمت ملک، می‌توانند اجاره‌بها نیز دریافت کنند. توجه داشته باشید که طبق اعلام مدیریت این صندوق پرداخت اجاره به صورت ۳ ماهه خواهد بود که پس از کسر هزینه‌های جاری به‌حساب دارندگان واحدهای سرمایهگذاری واریز خواهد شد.
اما صندوق زمین و ساختمان به جهت تامین مالی برای احداث یک پروژه ساختمانی و انبوه‌سازی خواهد بود و از این حیث می‌توان گفت تفاوت‌های اساسی از لحاظ کارکرد و اهداف این دو صندوق وجود دارد. صندوق ارزش مسکن یکی از جدید‌ترین گزینه‌های سرمایهگذاری در بورس محسوب می‌شود که اهداف سرمایهگذاری در آن با سایر صندوق‌ها همچون صندوق سهامی و مختلط کمی متفاوت است. هدف این صندوق کسب بازدهی متناسب با بازدهی بخش مسکن است؛ بنابراین برای علاقه‌مندان به بازار مسکن که سرمایه کافی برای خرید ملک یا حضور در بازار املاک را ندارد، بهترین گزینه سرمایهگذاری از طریق بورس محسوب می‌شود به شرطی که با تحلیل و بررسی دقیق اقدام به سرمایهگذاری کنند.
اما طبیعتا سوالاتی پیرامون معایب این صندوق‌ها یا مشکلات آینده آنها مطرح می‌شود که بهتر است در همین ابتدای شروع به فعالیت و پذیرش آنها در بازار سرمایه برای این موارد تدابیری اندیشیده شود تا به همانند دیگر صندوق‌هایی که پذیرش شده‌اند باعث ایجاد نارضایتی در بین فعالان بازار سرمایه و بعضا ایجاد دیدگاه منفی به بازار سرمایه نشود، یک موضوع مهم در ارتباط با ریت‌‌ها این است که چه کسانی می‌توانند این صندوق‌ها را راهاندازی کنند؟ آن طور که از متن اساسنامه تشکیل صندوق‌های املاک و مستغلات قابل استنباط می‌شود این است که همه صاحبان املاک بدون هیچ محدودیتی می‌توانند اقدام به ارایه درخواست برای تشکیل صندوق کنند. طبیعتا اگر این گونه باشد بازار سرمایه می‌شود محلی برای جولان دادن دلالان بازار مسکن ولی این بار به صورت رسمی و متشکل و با قیمت‌گذاری روی تابلوی بورس و نه در مشاوران املاک!!! از طرفی این صندوق‌ها طول عمر مشخصی دارند که حداقل دوره فعالیت و حیات آنها ۵ سال است. در دوره فعالیت این صندوق‌ها یونیت‌‌داران از عواید بلندمدت یونیت‌‌ها ناشی از افزایش قیمت ملک در طول زمان (تورم قیمت ملک)، و همچنین عواید حاصل از فعالیتهای مجاز صندوق، منتفع می‌شوند. در پایان عمر صندوق، این سرمایهگذاری با تقسیم اصل سرمایه، سود و عواید حاصل از سرمایهگذاری، خاتمه می‌‌یابد. در این فرآیند باز هم ابهامات زیادی وجود دارد که باید توجه ویژه‌ای به آنها شود. از طرفی به نظرم بزرگ‌ترین مشکل در حال حاضر نحوه قیمت‌گذاری و کارشناسی این املاک در ابتدای تشکیل صندوق است که نیازمند کنترل و نظارت بیشتری از سوی مراجع ذی‌ربط است تا خریداران واحدهای این صندوق را دچار زیان‌های سنگین ناشی از قیمت‌گذاری نادرست نکند.
