ارزهای اولیه در بن بست
هلدینگ خلیج‌فارس این روزها درگیر تحولات عجیب و غریب مدیریتی شده است. طی روزهای اخیر عرضه بلوکی بخشی از سهام دولتی این شرکت مورد بحث قرار گرفت. پس از آنکه علی عسگری، رییس سابق صدا و سیما برای سکانداری بزرگ‌ترین شرکت بازارسرمایه، حاشیه‌های زیادی به وجود آورد. حال مخالفت ۱۰۰ تن از نمایندگان مجلس با واگذاری بخشی از سهام دولت در قالب اصل ۴۴ قانون اساسی کشور، چالش جدیدی را برای این شرکت ایجاد کرده است. نمایندگان مجلس در نامه‌ای به رییس‌جمهوری خواستار بررسی و لغو واگذاری سهم ۱۸ درصدی دولت در هلدینگ خلیج‌فارس شده‌اند. در حالی که یکی از دغدغه‌های مهم مطرح‌شده در این نامه را می‌توان ابهام در ارزشگذاری صحیح و واقعی سهام این شرکت عنوان کرد اما با این حال به نظر می‌رسد این مطالبات به دلیل ترس از کاهش سلطه دولت بر صنایع پتروشیمی و از دست دادن سیاست‌های مدیریتی دولت مطرح شده است که در این صورت در تناقض کامل با اصول سیاست‌های اصل ۴۴ قانون اساسی و خصوصی‌سازی در کشور خواهد بود. شرکت بازرسی فنی بازرگانی پتروشیمی با ماهیت سهامی خاص در اسفندماه سال ۷۰ به منظور اجرای طرح الفین ۱۲ ایجاد شد. در مهرماه ۷۲، نام شرکت به بازرسان فنی ایران تغییر یافت. در نهایت اما آذرماه ۸۳ بود که نام این شرکت به «صنایع پتروشیمی خلیج‌فارس» تغییر یافت. پس از سه سال در بهمن‌ماه سال ۸۶، هیات وزیران این شرکت را در لیست شرکت‌های مشمول واگذاری قرار داد. همچنین طبق جدول بند ۳ تصویب‌نامه هیات واگذاری در تاریخ ششم آذرماه ۱۳۸۷، شرکت صنایع پتروشیمی خلیج‌فارس مشمول واگذاری اعلام و مقرر شد بر اساس بند (ح) ماده ۱۹ قانون اصلاح موادی از قانون برنامه چهارم توسعه این واگذاری انجام شود. همچنین به موجب مصوبه مجمع عمومی فوق‌العاده اسفند ماه ۸۹ صاحبان سهام پتروشیمی خلیج‌فارس، ضمن تصویب اساسنامه جدید، نام شرکت به شرکت صنایع پتروشیمی خلیج‌فارس و نوع آن به سهامی عام تغییر یافت و به این ترتیب اساسنامه جدید به تایید سازمان بورس و اوراق بهادار رسید و تغییرات اساسنامه شرکت در اداره ثبت شرکت‌ها و مالکیت صنعتی تهران ثبت شد. از سوی دیگر هیات واگذاری سازمان خصوصی‌سازی مالکیت سهام ۱۵ شرکت فرعی متعلق به شرکت ملی صنایع پتروشیمی را پس از طی مراحل قانونی در پایان شهریورماه سال ۱۳۹۰ و به ارزش‌های دفتری به شرکت صنایع پتروشیمی خلیج‌فارس (سهامی عام) منتقل کرد. چنانچه عنوان شد، این شرکت از سال ۸۷ مشمول واگذاری بوده است و اکنون سازمان خصوصی‌سازی در نظر دارد بخشی از سهام دولت در این شرکت را به صورت بلوکی عرضه کند؛ عرضه‌ای که البته تاکنون با شکست مواجه و حالا با مخالفت نمایندگان مجلس نیز روبرو شده است. قرار بود سازمان خصوصی‌سازی سهام دولت در این هلدینگ را طی سه مرحله در بلوک‌های یک، دو و ۱۵ درصدی عرضه کند که هر سه مرحله عرضه در نیمه نخست دی‌ماه با شکست مواجه شد. حالا اما سازمان خصوصی‌سازی اعلام کرده که بلوک ۱۵ درصدی «فارس» را که شامل ۴۳ میلیارد و ۵۰ میلیون سهم است به وکالت از سوی شرکت ملی صنایع پتروشیمی در ششم بهمن در بازار دوم بورس اوراق بهادار تهران عرضه خواهد کرد.
ارزشگذاری نامفهوم سهام شرکت
نمایندگان مجلس در بیان دلایل مخالفت خود با عرضه سهام دولت در هلدینگ خلیج‌فارس عنوان کرده‌اند که بسیاری از کارشناسان اقتصادی معتقد به ارزش بسیار بالاتر این هلدینگ هستند؛ بنا بر آنچه در نامه نمایندگان مجلس آمده است، سهم بیش از ۳۰ درصدی این هلدینگ در صنعت پتروشیمی نمایانگر ارزش قریب ۳۰ میلیارد دلاری آن است که در حال حاضر این واگذاری با ارزشگذاری حدودا ۱۳ میلیارد دلاری در حال انجام است. موضوع ارزشگذاری سهام این شرکت یکی از موارد سوال‌برانگیز و از دید کارشناسان حائزاهمیت بوده است. اگرچه سازمان خصوصی‌سازی قیمت پایه در نظر گرفته شده برای بلوک ۱۵ درصدی را از ۱۲ هزار و ۹۵۰ ریال در عرضه قبلی به ۱۴ هزار ۷۰ ریال برای هر سهم در عرضه جدید تغییر داده است اما همچنان این سوال مطرح می‌شود که با توجه به روند ریزشی بازار سرمایه و کاهش ارزش سهام شرکت در روزهای رکودی بازار، این نوع قیمت‌گذاری تا چه میزان واقعی و صحیح ارزیابی می‌شود؟ در این میان مدل‌های ارزشگذاری مختلفی برای این هلدینگ معرفی شده است. اسماعیل غلامی معاون قیمت‌گذاری اسبق سازمان خصوصی‌سازی پیش از این در گفت‌وگو با مهر، به روش‌های مختلف ارزشگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ خلیج‌فارس اشاره کرده و گفته بود: «در روش تنزیل سود سهام (DDM) چنانچه با احتساب سود تقسیمی سال مالی قبل «فارس» این ارزشگذاری محاسبه شود با توجه به تعداد ۲۸۷ میلیارد سهم، سودی بالغ بر ۱۷ هزار میلیارد تومان در مجمع سال مالی قبل تقسیم کرده است. چنانچه سال مالی جاری نیز مطابق با روال فعلی ادامه داشته باشد با فرض افزایش ۲۰ درصدی سود نقدی «فارس»، قیمت این دارایی با تنزیل یا به اصطلاح دیسکانت سود تقسیمی در مجمع سالانه، از قیمت سهم در تابلوی معاملات بورس نیز کمتر خواهد بود. در روش سودآوری بر اساس دو سناریو ارزشگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام مدیریتی هلدینگ پتروشیمی خلیج‌فارس قابل بررسی است. به‌طوری که چنانچه فرض کنیم در مجمع سالانه تا ۵۰ درصد سود خالص بین سهامداران شرکت تقسیم شود و با احتساب اینکه سالانه به سود شرکت ۲۰ درصد افزوده شود، قیمت هر سهم این بلوک به مبلغ ۸۰۰ تومان برآورد می‌شود که از تابلوی معاملات نیز پایین‌تر است. در سناریوی دوم اما اگر طی ۱۰ سال فرض شود سالانه تا ۲۰ درصد به سود خالص «فارس» افزوده می‌شود و سپس از سال دهم به بعد سود خالص این شرکت هر ساله تا ۱۰ درصد افزایش می‌یابد می‌توان محاسبه کرد که در صورت تقسیم ۵۰ درصد سود خالص در مجمع، قیمت هر سهم هلدینگ خلیج‌فارس ۱,۰۵۰ تومان است. در روش ارزشگذاری دیگر اما ارزشگذاری بلوک ۱۵ درصدی سهام هلدینگ پتروشیمی خلیج‌فارس با توجه به قدرت حق رای این میزان سهام که معادل یک کرسی هیات‌مدیره است مطابق با مقررات و دستورالعمل‌های بورس با احتساب قیمت تابلو به علاوه ۳۰ درصد برای هر سیت مدیریتی، رقمی که به دست می‌آید معادل ۴۰۰/۱ تومان به ازای هر سهم است.» اکنون به نظر می‌رسد قیمت پایه اعلامی از سوی سازمان خصوصی‌سازی برای عرضه مجدد سهام دولت در این هلدینگ به آخرین روش گفته شده و با احتساب حقوق سیت مدیریتی نزدیک شده است.
دغدغه کاهش سلطه دولت بر صنایع
در این میان اما بررسی مفادنامه نمایندگان مجلس به رییس‌جمهوری برای توقف عرضه هلدینگ خلیج‌فارس بیش از آنکه نگرانی آنان از عرضه پایین‌تر از ارزش واقعی شرکت را به ذهن متبادر کند، نشان‌دهنده ترس تاریخی از کاهش حاکمیت دولت بر صنایع و در همین حال مقابله پنهان با آزادسازی اقتصاد و توسعه بخش خصوصی است.
به ویژه آنکه وسعت حوزه‌های سرمایه‌گذاری و فعالیت‌های هلدینگ خلیج‌فارس به طرز وسوسه‌‌کننده‌ای دولت را طی سال‌های اخیر از عرضه سهام بازداشته است. آن‌طور که در اساسنامه هلدینگ پتروشیمی خلیج‌فارس تاکید شده، سرمایه‌گذاری در سهام، واحدهای سرمایه‌گذاری صندوق‌ها یا سایر اوراق بهادار دارای حق رای با هدف کسب انتفاع به‌طوری که به تنهایی یا به همراه اشخاص تحت کنترل یا اشخاص تحت کنترل واحد، کنترل شرکت، موسسه یا صندوق سرمایه‌پذیر را در اختیار گرفته یا در آن نفوذ قابل ملاحظه یابد یکی از موضوعات فعالیت‌های این شرکت است. در همین حال تهیه و تولید انواع مواد و محصولات پتروشیمی و شیمیایی و فرآورده‌های فرعی آنها، انجام خدمات اجرایی در تهیه و خرید مواد اولیه و ماشین‌آلات برای اشخاص حقوقی سرمایه‌پذیر، خدمات طراحی و مهندسی اصولی و تضمین پروژه‌ها برای اشخاص حقوقی سرمایه‌پذیر از دیگر موضوعات فعالیت‌های این هلدینگ است. این در حالی است که هلدینگ پتروشیمی خلیج‌فارس موضوع فعالیت‌های فرعی خود را نیز سرمایه‌گذاری در مسکوکات، فلزات گرانبها، گواهی سپرده بانکی و سپرده‌های سرمایه‌گذاری نزد بانک‌ها و موسسات مالی اعتباری مجاز، سرمایه‌گذاری در سهام، سهم‌الشرکه، واحدهای سرمایه‌گذاری صندوق‌ها یا سایر اوراق بهادار دارای حق رای شرکت‌ها، موسسات یا صندوق‌های سرمایه‌گذاری با هدف کسب انتفاع، سرمایه‌گذاری در سایر اوراق بهادار که به‌طور معمول دارای حق رای نیست و توانایی انتخاب مدیر یا کنترل ناشر را به مالک اوراق بهادار نمی‌دهد، سرمایه‌گذاری در سایر دارایی‌ها از جمله دارایی‌های فیزیکی، پروژه‌های تولیدی و پروژه‌های ساختمانی با هدف کسب انتفاع، ارایه خدمات مرتبط با بازار اوراق بهادار از جمله پذیرش سمت در صندوق‌های سرمایه‌گذاری، تامین مالی بازارگردانی اوراق بهادار، مشارکت در تعهد پذیره‌نویسی اوراق بهادار و تضمین نقدشوندگی، اصل یا حداقل سود اوراق بهادار عنوان کرده است. این شرکت همچنین دارای زیرمجموعه‌های متعددی است که از جمله فعالیت آنها را می‌توان تاسیس و به کارانداختن کارخانه‌ها برای تولید و ذخیره کردن، حمل‌و‌نقل و فروش مواد شیمیایی پتروشیمی، تولید و فروش انواع محصولات نفتی و پتروشیمی، اداره امور شرکت‌های عملیات غیرصنعتی، نظارت، هماهنگی و کنترل طرح‌ها و پروژه‌های شرکت ملی صنایع پتروشیمی، فعالیت بازرگانی و اقتصادی (صنعتی، تولیدی، خدماتی) و مواردی از این دست برشمرد. در همین حال با توجه به قیمت بازار سهام شرکت صنایع پتروشیمی خلیج‌فارس در حال حاضر ارزش بازار شرکت ۲۹۰ هزار و ۴۴۴ میلیارد تومان است که آن را در جایگاه نخست بازار سرمایه قرار می‌دهد. این شرکت با حدود ۲۸/۵ میلیون تن ظرفیت تولید محصولات متنوع پتروشیمیایی، شامل خوراک و سوخت، آروماتیکی، پلیمری، پایه و مواد شیمیایی، بزرگ‌ترین شرکت تولیدکننده محصولات پتروشیمی در کشور است. این بررسی اجمالی نشان می‌دهد که مدیریت بر بزرگ‌ترین هلدینگ پتروشیمی کشور تا چه میزان می‌تواند حساس و در عین حال وسوسه‌انگیز باشد. از همین رو به نظر می‌رسد ترس از کاهش حاکمیت دولت بر صنعت پتروشیمی و از دست دادن سیت‌های مدیریتی یکی از مهم‌ترین انگیزه‌های مقابله مجلس با خصوصی‌سازی هلدینگ خلیج‌فارس باشد. به ویژه آنکه در نامه نمایندگان مجلس به رییس‌جمهوری عنوان شده است: «با واگذاری سهم ۱۸ درصدی دولت که در حال حاضر تحت مدیریت وزارت نفت و شرکت ملی صنایع پتروشیمی است، عملا ابزار توسعه‌گری و نقش حاکمیتی شرکت ملی صنایع پتروشیمی از بین رفته و فلسفه وجودی آن زیر سوال می‌رود. به عبارتی دیگر نقش توسعه‌گری دولت در صنعت پتروشیمی کاملا حذف خواهد شد و توسعه صنعت پتروشیمی که در بعضی موارد خاص و استراتژیک بوده و جذابیت برای سرمایه‌گذاران بخش خصوصی ندارد، نیازمند به سرمایه‌گذاری و حضور جدی دولت برای تکمیل زنجیره مهم ارزش و متمایل کردن بخش خصوصی به مشارکت در این سرمایه‌گذاری‌ها دارد. این در حالی است که شرکت ملی صنایع پتروشیمی با دارا بودن سهام کمتر از بیست درصد هلدینگ خلیج‌فارس، تنها ابزار سرمایه‌گذاری و حضور و برنامه‌ریزی در اجرای پروژه‌های استراتژیک را دارا بوده و واگذاری این سهام قطعا دولت را از فعال‌سازی طرح‌های استراتژیک خلع‌ید می‌کند.»
