مشكل بازار سرمايه چيست؟
عليرضا توكلي كاشي، كارشناس بازار سرمايه براي صداي بورس نوشت: علت عمده و اصلي مشكلات حال حاضر بازار سرمايه ما، بيرون از بازار سرمايه است و آن هم باز مي‌گردد به اينكه اقتصاد ما پيش‌بيني‌پذير نيست و دولت جديد هم هنوز مستقر نشده كه سياست‌هاي خود را اعلام كند كه براي رفع ناترازي بانكي، ناترازي انرژي، بحث ماليات و... چه استراتژي و چه برنامه‌اي را مي‌خواهد در پيش بگيرد. بنابراين مجموعه اين عوامل بيروني به اضافه عوامل سياسي و نا اطميناني‌هاي ناشي از بي‌ثباتي سياسي سبب افزايش نگراني سرمايه‌گذاران شده و به همين دليل سرمايه‌گذاران به‌شدت محتاط شده‌اند.
عليرضا توكلي كاشي، كارشناس بازار سرمايه براي صداي بورس نوشت: علت عمده و اصلي مشكلات حال حاضر بازار سرمايه ما، بيرون از بازار سرمايه است و آن هم باز مي‌گردد به اينكه اقتصاد ما پيش‌بيني‌پذير نيست و دولت جديد هم هنوز مستقر نشده كه سياست‌هاي خود را اعلام كند كه براي رفع ناترازي بانكي، ناترازي انرژي، بحث ماليات و... چه استراتژي و چه برنامه‌اي را مي‌خواهد در پيش بگيرد. بنابراين مجموعه اين عوامل بيروني به اضافه عوامل سياسي و نا اطميناني‌هاي ناشي از بي‌ثباتي سياسي سبب افزايش نگراني سرمايه‌گذاران شده و به همين دليل سرمايه‌گذاران به‌شدت محتاط شده‌اند.
در حوزه سازمان بورس، به نظر مي‌رسد مهم‌ترين كاري كه بايد اتفاق مي‌افتاد، كه همانا بستر سازي براي توسعه فرهنگ سرمايه‌گذاري غير مستقيم بوده است، رخ داده است. در سال‌هاي اخير صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري هم از نظر تنوع و هم از نظر تعداد و هم از نظر حجم و سايز بسيار گسترش يافته‌اند.
با گسترش صندوق‌ها و احتراز اشخاص حقيقي از سرمايه‌گذاري مستقيم، فعاليت‌هايي كه در گذشته تحت عنوان «پروژه كردن سهام» رخ مي‌دادند بسيار كمتر شده‌اند. اعتقاد دارم چنانچه طي سال‌هاي منتهي به سال ۱۳۹۷، وضعيت صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري مشابه امروز بود، وقايع سال ۱۳۹۸ و ۱۳۹۹ كه طي آن برخي سهم‌ها بيش از ۵۰ برابر و حتي تا ۲۵۰ برابر رشد كرده و شاخص كل بورس بيش از ۱۰۰۰% (از ابتداي سال ۱۳۹۸ تا مرداد ۱۳۹۹) با رشد حباب گونه مواجه شد، هرگز رخ نمي‌داد. (طي فروردين ۱۳۹۸ تا مرداد ۱۳۹۹، ۲۷۲ نماد معاملاتي بيش از 10 برابر و ۷۰ نماد معاملاتي بيش از ۲۰ برابر رشد كردند.)
در حال حاضر به واسطه حضور مديران حرفه‌اي در جايگاه مديريت صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري و اينكه ايشان بايد منافع سرمايه‌گذاران خرد و كساني كه به آنها اطمينان كردند و پول خود را در اين صندوق‌ها گذاشتند را حفظ نمايند، عملكرد بسياري از صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري بسيار معقول و حرفه‌اي شده است. در گذشته عده‌اي با «پروژه كردن» سهام، و انجام تبليغات اغواگرانه بر روي همان سهام، در رسانه‌هاي مختلف، مردم بي اطلاع و سرمايه‌گذاران كم دانش را در تور خود مي‌انداختند و بعد از رشد سرسام آور قيمت سهام، با فروش يك‌باره سهام تحت كنترل خود، موجبات زيان سرمايه‌گذاران خرد را فراهم مي‌آوردند.مستقل از دلايل سياسي و اشتباهات دولت در تشويق مردم به سرمايه‌گذاري، در تحقيقاتي كه همان زمان انجام شد، دو عامل «عدم وجود يا عدم ظرفيت سازي مناسب در ابزارهاي سرمايه‌گذاري غير مستقيم» و همچنين «وجود دامنه نوسان»، به عنوان دلايل اصلي نوسانات شديد قيمت سهام و متعاقب آن زيان مردم در آن سال‌ها شناسايي شده‌اند.
لزوم تدوين مقررات شفاف و بلندمدت
اينكه در شرايطي دامنه نوسان را كم كنيم و در شرايطي زياد، يا درمورد صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري زماني نصاب‌ها را كم و زماني هم نصاب‌ها را زياد يا آزاد كنيم، سياست‌هاي درستي نيستند. سياست درست اين است كه مقرراتي را تدوين كنيم كه بتواند در بلندمدت كار كند و در شرايط مختلف نياز نباشد كه آنها را تغيير دهيم.تنها يك استثنا وجود دارد و آن هم شرايط فورس ماژور است كه اگر اتفاق يا اتفاقات خاصي رخ داد، مكانيزم بازار بتواند به سرعت به آن پاسخ بدهد.اما «شرايط فورس ماژور» هم بايد مقرراتي داشته باشد. در واقع در متن همان مقرراتي كه پيش از توضيح داده شد، بايد دو موضوع مهم «تعريف شرايط فورس ماژر» و «نحوه برخورد با شرايط فورس ماژور» نيز تعيين تكليف شوند. به عنوان مثال در بسياري از بورس‌ها، تغيير شديد شاخص قيمت سهام (مثلا بيش از ۱۰% در يك ساعت) به عنوان شرايط فورس ماژور شناسايي مي‌شود و متعاقب آن در همان دستورالعمل‌هاي معاملاتي راهكارهايي از جمله، توقف موقت بازار به مدت يك ساعت تا چند روز پيش بيني شده است.حتي اين شرايط فورس ماژور براي هر يك از نمادهاي معاملاتي نيز پيش بيني شده است. به عنوان مثال چنانچه تغييرات قيمت يك نماد معاملاتي در دو معامله متوالي بيش از مثلا ۵% باشد، بلافاصله همان نماد معاملاتي براي ۱۵ دقيقه متوقف شده و سپس با دو برابر شدن دامنه نوسان، معاملات آن پي گرفته خواهد شد.
در ايران، تشخيص شرايط «فورس ماژور» و همچنين اقدامات متعاقب آن بر عهده ناظران بازار (مديران محترم سازمان بورس و شركت‌هاي بورس و حتي شوراي عالي بورس) گذاشته شده است. در نتيجه نه تنها مسووليت بزرگ و پر ريسكي به اين اشخاص واگذار مي‌شود، بلكه به‌دليل «اقتضايي» بودن و نامشخص بودن تصميم، ممكن است در شرايط مختلف، تصميمات متفاوت و متنوع و حتي اشتباه، از اين سيستم تصميم‌گيري بيرون بيايد و موجبات تعجب اهالي بازار را فراهم آورد. حتي ممكن است به دليل خصوصيات فردي اين اشخاص، هيچ تصميمي گرفته نشود و خروجي اين سيستم فورس ماژور اقتضايي، «بي عملي» باشد كه نمونه‌هاي آن هم بسيار مشاهده شده است. به عنوان يك نمونه ديگر مي‌توان به معاملات الگوريتمي اشاره كرد. در شرايطي كه حجم بسيار بزرگي از معاملات انواع اوراق بهادار در دنيا (سهام، اوراق بدهي، مشتقه‌هاي نفت و كالاها كشاورزي، ارزها و رمزارزها و قراردادهاي پيچيده مثل CFD) توسط ماشين‌ها و ربات‌هاي معامله‌گر و به صورت كاملا برنامه‌ريزي شده انجام مي‌شوند، گاهي مشاهده مي‌شود كه خروجي سيستم تصميم‌گيري اقتضايي فعلي، گاهي اوقات، راه‌حل مسائل و نوسانات بازار را در توقف معاملات الگوريتمي جست‌وجو مي‌كند.تدوين «مقررات بلندمدت» مي‌تواند به افزايش «پيش‌بيني‌پذيري» بازار كمك كرده و موجبات ثبات آن را فراهم آورد. تغييرات مداوم مقررات سبب آسيب ديدن بازار از مسير كاهش «پيش بيني پذيري» فعالان بازار، كاهش افق ديد ايشان و «افزايش ريسك مقرراتي» خواهد شد. (از جمله اين موارد مي‌توان به تغييرات مداوم دامنه نوسان و نصاب‌هاي سرمايه‌گذاري صندوق‌ها به عنوان دو عامل بسيار مهم و تاثيرگذار بر روند بازارها اشاره كرد. همچنين برخورد سليقه‌اي در هنگام اجراي مقررات از جمله اعمال محدوديت بر فعاليت بازارگردانان و يا جلوگيري از انجام معاملات از طريق اعمال نفوذ بر نهادهاي مالي و جلوگيري از ثبت سفارشات و يا ابطال برخي معاملات نيز از ديگر علائم عدم وجود مقررات شفاف و بلندمدت در زمينه «مقررات نحوه انجام معاملات» و «ريزساختارهاي بازار» مي‌باشد.) اعتقاد بر اين است كه «دامنه نوسان» و «نصاب سرمايه‌گذاري» صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري، در زمره مقررات بازار سرمايه هستند و اين مقررات نبايد دايما در معرض تغيير باشند.
و اما «دامنه نوسان»
حقيقت اين است كه علي‌رغم وجود دامنه نوسان در همه بورس‌هاي دنيا، اما مكانيزم فعلي «دامنه نوسان» و تعريفي كه ما از دامنه نوسان در ايران داريم، در هيچ كجاي دنيا به اين شكل نيست. در دنيا «دامنه نوسان» براي فاصله بين دو معامله متوالي تعريف مي‌شود، به اين معنا كه فاصله قيمتي دو معامله متوالي در يك نماد خاص نبايد از دامنه نوسان بيشتر باشد. اما انجام معاملات متوالي در فاصله‌هاي قيمتي جزئي، كاملا عادي تلقي مي‌شود حتي اگر در طول بازار، قيمت سهام چند برابر دامنه نوسان هم تغيير داشته باشد و اصولا در هيچ كجاي دنيا، جلوي ورود سفارش‌ها را به‌دليل خارج از محدوده «دامنه نوسان» بودن نمي‌گيرند و سيستم معاملاتي ايران شايد جزو معدود كشورهايي باشد كه اصولا از قبول قيمت يا نرخ پيشنهادي سرمايه‌گذار استنكاف مي‌كند.
سخن پاياني
هرچند بازار سرمايه ما تا رسيدن به سطح استانداردهاي جهاني بازارهاي مالي راه درازي در پيش دارد، اما اعتقاد دارم، مسير پيش رو، مسير «ابزار سازي» نيست. زيرا طي بيست سال اخير، به اندازه كافي «ابزارهاي مالي» طراحي و توسعه داده شده است. در حال حاضر اصلاح «رويه‌هاي معاملاتي» و به‌طور مشخص اصلاح مكانيزم و تعريف «دامنه نوسان» و «حجم مبنا» و عدم وجود «مقررات شفاف و بلندمدت» در خصوص نحوه انجام معاملات از جمله: عدم تعريف «شرايط فورس ماژور» و نحوه برخورد با اين شرايط و اقدامات متعاقب آن و در نتيجه انجام «برخوردهاي سليقه‌اي» در زمينه تغييرات مداوم «دامنه نوسان»، «ابطال كردن» برخي معاملات، اجبار «بازارگردانان» و برخي از فعالان بازار مبني بر حذف برخي سفارشات و يا الزام به عدم مشاركت در بازار، بايد جزو «اولويت‌هاي سازمان بورس» در زمينه توسعه بازار باشد.
