تعمیق بازارهای مالی و بانکی در مقابله با تحریم

وهاب قلیچ|

با توجه به چشم‌انداز تحریم‌های نفتی و مالی و احتمال وقوع کسری‌ بودجه‌های بزرگ‌تر به نظر می‌آید باید از تمام ظرفیت‌های موجود در بازارهای مالی نهایت استفاده را برد.

کسری بودجه دولت مفهومی آشنا و البته ناخوشایند در ادبیات اقتصادی کشور است. این عارضه که سابقه طولانی در تاریخچه اقتصادی کشور دارد عموماً دارای دو منشأ غیرساختاری و ساختاری است. در حالت غیرساختاری، وقوع یک شوک خارجی همچون وقوع خشکسالی، تحریم‌های نفتی و کاهش قیمت نفت می‌تواند سمت درآمدهای بودجه‌ای را کاهش داده و کسری بودجه را فراهم سازد. اما در حالت ساختاری، کسری بودجه دولت در نتیجه عدم هماهنگی بین دخل و خرج عمومی دولت در بلندمدت به وجود می‌آید.

تامین کسری بودجه در کشورهایی همچون ما که بنا بر فقدان زیرساخت‌های لازم و نشست اقتصاد در قوس رکودی کمتر توان اخذ درآمدهای مالیاتی را دارند، غالبا به یک راه‌حل آسان و البته پرهزینه ختم می‌شود: استقراض دولت از نظام بانکی. برای ممانعت از استفاده دولت‌ها از این راه‌حل پرهزینه و تورم‌زا باید به فکر ابزارهای مالی مشروع، سهل‌الاجرا و کاربردی بود. در این میان یکی از ابزارهایی که دولت می‌تواند با لحاظ ملاحظاتی برای تامین مالی خود بدان متوسل شود، انتشار انواع صکوک دولتی است.

البته از آنجاکه هر عرضه‌ای نیاز به بازار تقاضا دارد، باید در سیاست‌گذاری‌ها، سمت تقاضای این اوراق را مدنظر داشت. گرچه شرکت‌ها و سازمان‌های بزرگ بخش مهمی از تقاضاکنندگان خرید اوراق هستند، اما نباید از بازار متشکل از افراد دارای وجوه مازاد خرد غافل شد. بدون شک تجمیع وجوه این افراد در بازار اوراق ضمن ممانعت از سرازیر شدن منابع ایشان به بازارهای غیرمولد و سفته‌بازانه و انتقال تلاطم به بازارهای پیش‌رو، می‌تواند زمینه و فرصت عرضه بیشتر اوراق دولتی را فراهم سازد.

اما تجربه نشان داده است که دارندگان وجوه مازاد عموما سپرده‌گذاری در شبکه بانکی و خرید دارایی‌های با نقدشوندگی سریع را بطور نسبی بر خرید و نگهداری اوراق بهادار ترجیح می‌دهند. با توجه به چشم‌انداز تحریم‌های نفتی و مالی و احتمال وقوع کسری‌ بودجه‌های بزرگ‌تر به نظر می‌آید باید از تمام ظرفیت‌های موجود در بازارهای مالی نهایت استفاده را برد. از این‌رو برای افزایش رغبت دارندگان وجوه مازاد و گرایش آنان به خرید اوراق دولتی با هدف ترمیم کسری بودجه دولتی، نیازمند چاره‌اندیشی و برنامه‌ریزی راهبردی هستیم. از این‌رو در ادامه راهکارهایی در این راستا پیشنهاد می‌شود:

آنچه که به جذابیت ابزارهای مالی کمک می‌کند، قدرت نقدشوندگی آنهاست. تقویت بازار ثانویه فعال و گسترده این زمینه را فراهم می‌سازد که دارندگان اوراق در مواقع نیاز به نقدینگی، آن را از طریق بازار ثانویه تامین نمایند. در این مسیر قوانینی نیز تدبیر شده است از جمله آنکه ضروری است «تمامی معاملات ثانویه اوراق مشارکت و سایر اوراق بهادار اسلامی صرفا از طریق بورس یا بازار خارج از بورس انجام شود». البته انجام یکسری از اقدامات همچون اطلاع‌رسانی به مشتریان در خصوص چارچوب و سازوکار بازار ثانویه، تسهیل فرآیندهای نرم‌افزاری و سخت‌افزاری، حمایت قانونی از حقوق مشتریان در بازار ثانویه، کنترل بازار از بروز شوک‌ها و نوسانات شدید قیمتی با لحاظ سقف و کف بازه قیمتی در دوره‌های زمانی مشخص، نظارت بر معاملات بازار ثانویه و جلوگیری از بروز فساد و تخلفات اداری و مالی همگی می‌تواند بستر مناسبی جهت ترغیب صاحبان سرمایه به سمت این ابزار باشد. بالا بودن نسبی نرخ سود بازارهای رقیب همچون سپرده‌های شبکه بانکی و یا موسسات مالی غیرمجاز و نیز بازارهای سفته‌بازانه همچون سکه، طلا و ارز نسبت به سود اوراق دولتی می‌تواند انگیزه افراد را برای تقاضای خرید این اوراق کاهش دهد. از این‌رو نیاز است ضمن مدیریت بازارهای رقیب، در تعیین سود اوراق، وضعیت این دسته از بازارها ارزیابی شده و متناسب با آن نرخ‌گذاری صورت پذیرد.

تورم بالا و پرنوسان از دو ناحیه می‌تواند بر سرمایه‌گذاری افراد در اوراق دولتی اثر سوء داشته باشد. اول آنکه نرخ سود این اوراق در مقابل نرخ بالای تورم چندان مزیت نداشته و موجب کاهش انگیزه سرمایه‌گذاران جهت خرید اوراق می‌شود؛ دوم آنکه نوسانی بودن نرخ تورم موجب بی‌ثباتی بازارهای مالی شده و امکان برنامه‌ریزی بلندمدت را از سرمایه‌گذاران سلب می‌کند. استفاده از اوراق دولتی تورم‌پیوند (Inflation Linked) (در مواردی که از لحاظ شرعی مجاز است) راهکاری به منظور حفظ قدرت سرمایه دارندگان اوراق در مقابل تورم بوده و موجب جذابیت این اوراق نزد صاحبان سرمایه می‌گردد.

استفاده از اوراق تبدیلی (Convertible) نیز می‌تواند از جمله موارد ایجاد انگیزه برای خریداران اوراق باشد. این نوع اوراق این حق را به دارندگان خود می‌دهد که اوراق را بر اساس فرمول از پیش تعیین شده‌ای در سررسید و یا مقاطع زمانی پرداخت سود به سهام تبدیل کنند. به نظر می‌آید اختیار تبدیل اوراق به سهام و سهیم شدن در رشد حقوق صاحبان سهام برای دارنده این اوراق ارزش افزوده و جذابیت بیشتر ایجاد می‌کند. همچنین جهت افزایش جذابیت اوراق تبدیلی می‌توان سهام پایه را از نوع «سهام ممتاز» انتخاب کرد. سهام ممتاز نوعی از اوراق بهادار است که دارنده آن نسبت به درآمدها و دارایی‌های ناشر، حق یا ادعای معین بیشتری دارد. این سهام از سود ثابتی مثل برخی از اوراق بهادار برخوردار است، چراکه پرداخت سود این سهام، نسبت به سود سهام عادی، اولویت و حق تقدم داشته و باید بطور کامل پرداخت شود.

از آنجاکه بخشی از صاحبان سرمایه نسبت به قوانین و فرآیندهای اوراق بهادار اطلاع و آگاهی کافی ندارند، بنا بر تفکرات سنتی و یا ریسک‌گریزانه، خرید هر نوع اوراق (ولو در شرایط تضمین اصل پول و ارزش اسمی اوراق) را فعالیتی به‌شدت ریسکی می‌پندارند. از اینرو نیاز است نسبت به آموزش و فرهنگ‌سازی (چه در سطح رسانه‌های عمومی و چه در سطح نظام آموزشی) برای این ابزار اقدامات آگاهی‌بخشی صورت گیرد. با توجه به تنوع سلیقه افراد، نیاز است اوراق بهادار قابل عرضه، از سه منظر ریسک، سررسید و بازده از تنوع مناسبی برخوردار باشند. تنوع‌بخشی به این سه منظر از طریق مواردی چون ورود به پروژه‌های ریسکی‌تر و سودآورتر و یا تنوع‌بخشی به سررسید اوراق در دوره‌های میان‌مدت و بلندمدت می‌تواند طیف بیشتری از افراد با سلایق گوناگون را متقاضی خرید این اوراق گرداند.

پیاده‌سازی تسهیلات ویژه همچون معافیت مالیاتی، پرداخت سود اوراق در تواترهای زمانی کوتاه‌تر و یا تسهیل در شرایط خرید و فروش اوراق همچون فراهم‌سازی امکان مبادلات الکترونیکی می‌تواند جذابیت اوراق را افزایش دهد. امید می‌رود با تعمیق هرچه بیشتر بازار سرمایه و توجه به نیازمندی‌های طرف تقاضا، زمینه استفاده از ظرفیت‌های بالقوه بازارهای مالی را در شرایط تحریمی به نحو مطلوب‌تری فراهم سازیم و سطح نیاز بودجه دولتی به استقراض از بانک مرکزی و نظام بانکی را تا حد امکان تقلیل بخشیم.