بازارگردانی و رتبه‌بندی مهم‌ترین پیش‌نیاز بازار
گروه بورس|محمد امین خدابخش|
بازارهای اوراق بهادار در تمامی کشورهای پیشرفته جهان نقش مهمی در تامین مالی و انباشت سرمایه به منظور رفع نیازهای سرمایه‌گذاری در سطح اقتصاد کلان دارند. این بازارها که به بازار سرمایه نیز معروف هستند و خود به زیرمجموعه‌های گوناگونی تقسیم می‌شوند، هر کدام به نحوی بر توزیع هزینه وام‌گیری و بازده سرمایه‌گذاری برای بنگاه‌ها وعموم مردم تاثیر بسزایی دارند. در واقع بازار اوراق بهادار که از سوی بسیاری از مردم بیشتر معنی بستر معاملات سهام تلقی می‌شود گونه‌های دیگری نیز دارد که در ایران به دلیل نوپا بودن یا عواملی همچون اطلاع‌رسانی ضعیف از سوی متولیان بازار کمتر شناخته شده‌اند.
یکی از این بازارها که در کشورهایی نظیر ایالات متحده یا چین سهم زیادی در جهت دهی به پس اندازهای عموم مردم دارند و در تعیین نرخ بهره نیز موثرند، بازارهای اوراق قرضه هستند که با عنوان (BOND MARKET) آنها یاد می‌شود. این اوراق نشان‌دهنده میزان متفاوتی از بدهی اشخاص حقوقی مختلف به قرض‌دهندگان هستند، با نیت‌های متفاوتی از سوی ناشران آنها منتشر می‌شوند و ممکن است هدف از آنها حتی انجام فعالیتی عمرانی یا طرحی تجاری نباشند. برای مثال در بسیاری از موارد، همچون اوراق دولتی ممکن است تنها به منظور تاثیرگذاری بر بازار پول و اعمال کنترل بر نرخ بهره باشد.
دیگر خصوصیتی که بازارهای بدهی در کشورهای توسعه یافته دارند، ارزش بالای آنها به علاوه میزان زیاد عرضه و تقاضا در آنهاست که منجر به نقدشوندگی بالای اوراق در آنها می‌شود. اما آنچه بازارهای یاد شده را در معرض توجه بسیاری قرار می‌دهد اقبال عمومی به این بازارهاست که موجب رشد حجم معاملات و ارزش کلی آن شده است، چرا که در این کشورها مردم عادی به جای سپرده‌گذاری در بانک‌ها، در صورتی که علاقه به معاملات سهام نداشته باشند، به خرید اوراق قرضه روی می‌آورند و پس‌انداز خود را برای کسب سود با امنیت بیشتر در این دارایی‌ها سرمایه‌گذاری می‌کنند.
در ایران نیز بازار اوراق بدهی تحت نظارت شرکت‌های بورس و فرابورس انجام می‌شود. با این حال نوپا بودن این بازار نسبت به بازار سهام در کنار اطلاع‌رسانی نه‌چندان فراگیر در بین آحاد مردم سبب شده که نحوه ورود به آن و هدایت پس اندازها به آن با ضعف نسبی مواجه باشد. گواه مدعا در این است که طی سال‌های اخیر با وجود آنکه نرخ سود علی‌الحساب بانکی از حدود 22 درصد یه 15 درصد کاهش یافته، با این حال کاهش نرخ هفت درصدی در کنار منفی شدن نرخ سود واقعی در اقتصاد کشور نتوانسته ارزش بازار این دارایی‌ها را متناسب با سایر بازارها افزایش دهد. بانک‌ها که به‌طور سنتی نقش پر رنگی درجذب پس‌اندازهای مردم دارند آن‌چنان جای خود را در بین اذهان عمومی محکم کرده‌اند که حتی ناچیز بودن سود آنها نیز نتوانسته، آن بخش از اقشار ریسک گزیر جامعه را که میل به ورود به بازارهایی نظیر سهام را ندارند به خود جلب کنند. عوامل اینچنینی «تعادل» را بر ان داشت که به مصاحبه با یکی از کارشناسان خبره بازار بدهی ایران بپردازد.
سیدرضا فاطمی، کارشناس بازار بدهی در مورد چگونگی فرآیند تامین مالی از طریق اوراق بدهی در سایر کشورها و مزیت تامین مالی از این طریق برای شرکت‌های خارجی گفت: در بسیاری از کشورها، شرکت‌هایی که قصد ندارند از طریق انتشار سهام یا وام‌گیری از بانک وجوه مورد نیاز برای انجام طرح‌های خود را تامین کنند، به بازار اوراق بدهی روی می‌آورند. در این بازار شرکت‌های یاد شده می‌توانند پس از آنکه رتبه‌بندی شدند و ریسک قرض دهی به آنها مشخص شد، با انتشار اوراق با مدت معلوم و نرخ مشخص، وجوه مورد نیاز خود را حتی از طریق خریداران خارجی تامین کنند. از این روز بازارهای یاد شده در بسیاری از کشورها به بازارهای جهانی متصل هستند. شاید بتوان بزرگ‌ترین وجه تمایز بازار بدهی داخل کشور را از بازارهای خارجی آن همین عدم دسترسی به قرض‌دهندگان خارجی دانست. دلیل این تمایز نیز علاوه بر نحوه روابط مالی ایران با کشورهای خارجی، در عدم رتبه‌بندی اوراق در بازار داخلی نهفته است.
صندوق‌های سرمایه‌گذاری بهترین راه ورود به معاملات اوراق
وی در خصوص نحوه انجام معاملات و محدودیت‌های آن به «تعادل» چنین گفت: برای اینکه متقاضیان بتوانند وارد معاملات اوراق یاد شده شوند تنها به کد معاملاتی احتیاج دارند. با این حال بهتر است که خریداران عادی دست به این کار نزنند. از آنجایی که برخی از این اوراق دارایی بازارگردان ندارند، ممکن است که خریداران عادی متحمل زیان شوند. در واقع خریداران این اوراق باید به خاطر داشته باشند که اوراق مشارکت شرکتی با اسناد خزانه اسلامی که توسط دولت منتشر می‌شوند، تفاوتی جدی دارند. در حالی که اوراق مشارکت منتشر شده از سوی شرکت‌ها دارای بازارگردان هستند، «اخزا» از چنین خصوصیتی برخوردار نیست.
فاطمی ادامه داد: اوراق مشارکت مورد معامله در ایران پس از آنکه توسط شرکت‌ها منتشر می‌شوند، بازارگردانی می‌شوند از این‌رو خریدار آنها با ضرر و نوسان غیر معمول قیمت مواجه نمی‌شود. این در حالی است که اوراق خزانه اسلامی به دلیل نداشتن بازار گردان، ممکن است به راحتی و با چند میلیارد تومان دست خوش تغییر قیمت شوند. از طرفی دیگر در صورت بهبود وضعیت در بازار سهام و ورونق معاملات در آن، اغلب شاهد خروج سرمایه از این بازار هستیم. تمامی اینها عواملی است که در صورت وجود بازارگردان می‌توان راحتی از تاثیر منفی آنها کاست و میزان ثبات قیمت در این بازار را بهبود بخشید.
فاطمی در پاسخ به این سوال که آیا بهتر است متقاضیان خرید اوراق مشارکت مستقیما اوراق بخرند یا خیر گفت: از آنجایی که صندوق‌های سرمایه‌گذاری دارای ساز و کارهای مناسبی در جهت پوشش ریسک هستند و می‌توانند نوسان منفی بازده را به خوبی کنترل کنند بهتر است تا آن دسته از سرمایه گذاران که میل به حضور در بازار کم ریسک بدهی را دارند از طریق این صندوق‌ها اقدام به سرمایه‌گذاری در بازار یاد شده کنند. وی مهم‌ترین دلیل این امر را تنوع بخشی در سبد دارایی شرکت‌های یاد شده عنوان کرد و افزود: صندوق‌های یاد شده نه تنها با متنوع کردن سبد دارایی خود، ریسک سرمایه‌گذاری خود را کاهش می‌دهند، بلکه با نظارت بر معاملات اوراق تحت تملک خود، به منظور جلوگیری از کاهش سود خود، عملا به‌طور غیر رسمی به بازارگردانی برای دارایی خود می‌پردازند.
تاثیرات کلان اوراق بدهی دولتی
در اقتصاد
فاطمی در مورد میل تمایل مرکزی به انجام عملیات بازار باز گفت: درصورتی که بانک مرکزی بخواهد به انجام عملیات بازار باز روی بیاورد و نرخ بهره را در این بازار تعیین کند، باید منافع دارندگان اوراق را تامین کند. اوراق «اخزا» که با هدف پرداخت بدهی دولت به پیمانکاران مورد استفاده قرار گرفته‌اند، در حال حاضر نقش موثری در تعیین قیمت پول در اقتصاد ایران ایفا می‌کنند. با این حال باید به خاطر داشت که تنوع اوراق انتشار یافته از سوی دولت تنها به این نوع اوراق محدود نمی‌شود. وی افزود: در حال حاضر گونه‌هایی از اوراق وجود دارند که از سوی دولت در اختیار پیمانکاران قرار گرفته‌اند، اما قابل فروش در بازار نیستند. همین امر سبب شده تا بازار سیاه برای معاملات آنها شکل بگیرد. دلیل اصرار فروشندگان این اوراق آن است که اگرچه این طلبکاران پیشین توانسته‌اند بدهی‌های خود را از دولت پس بگیرند با این حال موفق به نقد کردن بدهی‌های خود برای تامین منابع نقد مورد نیاز نشده‌اند. عطش یاد شده برای تامین وجوه مورد نیاز سبب شده تا فروشندگان اوراق یاد شده برای به دست آوردن پول این اوراق را به صورت تنزیل شده و بسیار پایین‌تر از ارزش روز به دلال‌ها بفروشند.
این کارشناس بازار سرمایه گفت: با تکرار وضع موجود در چنین اوراقی ناتوانی پیمانکار در تامین نقدینگی به افزایش هزینه‌های دولت می‌انجامد، چراکه نقد نشدن این تعهدات در بازاربدهی موجب می‌شود تا پیمانکاران هزینه مالی تنزیل اوراق به هنگام فروش را در جریان هزینه‌های عملیاتی خود منظور کنند. از این رو می‌توان گفت که این اوراق بیش از آنکه بر رفتار سرمایه‌گذاران در بازارهای مالی اثر بگذارند، بر رفتار تامین‌کنندگان خدمات مورد نیاز دولت اثر می‌گذارند.
وی خاطرنشان کرد: در صورتی که فرهنگ استفاده از زیرساخت بازار سرمایه در جهت سرمایه‌گذاری کم ریسک فراهم شود، صندوق‌های سرمایه‌گذاری از پتانسیل بسیار خوبی برای رقابت با سپرده بانکی برخوردارند. مهم‌ترین مزیت رقابتی این صندوق‌ها سود بالاتر از نرخ سود بانکی و روز شمار بودن سود آنهاست.
سید رضا فاطمی در خصوص تاثیر بازار بدهی در تعیین نرخ بهره گفت: با رشد و توسعه بازار بدهی و پرر رنگ‌تر شدن نقش آن رفته رفته تاثیر سیاست‌های دستوری بر نرخ سود بانکی کمتر می‌شود. همان‌طور که پیشتر نیز مشاهده شده است، اعمال نظارت دستوری بر قیمت پول در اقتصاد وجود ندارد. همین امر سبب شده تا در چند سال اخیر، بازار نگاه جدی‌تر ی به بازار اوراق بدهی داشته باشد و نرخ بازده مورد انتظار در آن را برای مقایسه با سایر فرصت‌های سرمایه‌گذاری مورد استفاده قرار دهند. یکی از دلایل این است که نظارت‌های مناسبی در این بازار وجود دارد و سرمایه‌گذاران می‌توانند به خوبی بر ساز و کار تعیین قیمت در این بازار اعتماد کنند. وی افزود: در حال حاضر نرخ اوراق در بازار اسناد خزانه اسلامی (اخزا) بین 21 تا 23 درصد است.
فاطمی در پایان اشاره کرد که در صورت مرتفع شدن مشکلات رتبه‌بندی و بازارگردانی می‌توان شاهد پیشرفتی بسیار خوب در بازار بدهی کشور باشیم. این پیشرفت می‌تواند در صورت انجام فرآیند مربوطه به ایجاد بستر مناسب برای انجام عملیات بازار باز از سوی بانک مرکزی منتهی و به مهار بهینه تورم در بلندمدت منجر شود.
