چالش‌های نهادی، ابزاری و مقرراتی در ارزیابی ثبات مالی

حسین   باستانزاد|

سیاست‌گذاری جامع و یکپارچه شبکه مالی مستلزم شناخت چالش‌های مختلف مالی و نیز ارزیابی همزمان اثرات نامتقارن راهبردهای سیاستی بر بخش‌های حقیقی و بازارهای مختلف مالی به‌منظور تحقق هدف ثبات مالی کلان است. بررسی‌های ادواری ثبات مالی زمینه شناسایی آسیب‌های بالقوه و بالفعل سیستم مالی را در مقابل ریسک‌های احتمالی در حوزه بازارها، ابزارها، مقررات و نیز سلامت نهادها و واسطه‌گران مالی فراهم می‌سازد. پس از بحران مالی جنوب شرق آسیا در سال ۱۹۹۷ بسیاری از اقتصادهای صنعتی و نوظهور به‌تدریج ضمن تشکیل نهادهای سیاست‌گذار و پایشگر ثبات مالی عملا تدوین گزارشات ادواری ثبات مالی را حول بررسی حوزه‌های در معرض ریسک و شناسایی چالش‌های شبکه مالی مورد هدفگذاری قرار دادند. مولفه‌های موثر بر حوزه‌های در معرض ریسک شبکه مالی به‌ترتیب شامل تغییرات ناگهانی اندازه سرمایه‌گذاری‌های مالی و حقیقی (نقدی و تعهدی) و انحرافات آن از روندهای بلندمدت، تغییرات سهم بازارهای مختلف مالی در جذب منابع سرمایه‌گذاری، نوسانات شدید در مقادیر انتقالات سرمایه‌ای میان بازارهای مختلف شبکه مالی، عدم تناسب قیمت و بازدهی بازارهای مالی با نرخ‌های بهره سیاستی و بردار ریسک‌های اقتصاد کلان (بازار، نهاد و ابزار) و نیز تغییرات ناگهانی اندازه نسبی و عمق بازارهای مختلف مالی بوده که در فرآیند تدوین بازخوردهای بهنگام برای مقامات سیاست‌گذار مورد استفاده قرار می‌گیرند. مکانیزم شگل‌گیری آسیب‌های بالقوه شبکه مالی غالبا متاثر از چهار مقوله سازگاری سیاست‌های پولی-اعتباری با وضعیت ادوار تجاری، روند تغییرات کسری پس‌انداز ناخالص داخلی، کارایی ظرفیت‌های مقرراتی سلامت مالی و نظارت احتیاطی در مجموعه شبکه مالی (مستقیما بر مولفه‌های سلامت مالی و سبد محصولات واسطه‌گران مالی موثر بوده) و نیز سازگاری با اهداف میان‌مدت سیاست‌گذار پولی است، که از یک‌طرف فرآیند انتقال پس‌انداز به صور مختلف سرمایه‌گذاری‌ها را متاثر ساخته و از طرف دیگر کارایی مکانیزم‌های انتقال پولی را تحت‌تاثیر قرار می‌دهند. در همین راستا، در شرایطی که وضعیت مولفه‌های سلامت مالی نهادی (کفایت سرمایه، نسبت مطالبات غیرجاری، وضعیت باز ارزی، نسبت پوشش نقدینگی، حاشیه سود، انطباق با ضوابط حاکمیت شرکتی، تراز جریان نقدی، نسبت توانگری و غیره) در سطح هر یک از نهادهای واسطه‌گر مالی (موسسات اعتباری، صندوق‌های بازنشستگی، بیمه‌ها، صندوق‌های خدمات درمانی، صندوق‌های تامین سرمایه و ...) و نیز در سطح کلی بازارها (تلفیق صورت‌های مالی نهادهای واسطه‌گر هر بازار) تضعیف شده عملا فرآیند انتقال و تبدیل وجوه پس‌انداز اشخاص از طریق واسطه‌گران مالی به صور مختلف سرمایه‌گذاری در یک یا مجموعه بازارهای مالی دچار انقباض یا انبساط غیرمتناسب می‌شود. اختلالات مذکور در قالب کاهش خالص جریانات منابع انتقالی پس‌انداز نهادی به بازارهای مختلف، کاهش نسبت متغیرهای جریان به مانده، افزایش دوره بازگشت منابع اعتباری و یا سرمایه‌ای (توسط نهادهای غیراعتباری مالی)، انجماد ادواری دارایی‌های جاری در صورت‌های مالی واسطه گران مالی، رشد ناپایداری منابع و انحرافات در بازدهی مورد انتظار آنها در بازارهای مختلف مالی، تغییرات الگوی کسب و کار نهادی از واسطه‌گری مالی به سرمایه‌گذاری و نیز رشد هزینه واسطه‌گری مالی و نتیجتا افزایش قیمت‌تمام شده منابع برای سرمایه‌گذاران انعکاس یافته که در کنار چالش‌های احتمالی اقتصاد کلان (کسری مستمر پس انداز ناخالص داخلی، سلطه مالی، ناسازگاری بردار نرخ‌های بهره با ساختار ریسک‌های کلان، نرخ‌های سود حقیقی منفی و نیز ناپایداری موازنه پرداخت‌ها) عملا ثبات و کارایی شبکه مالی را دچار چالش خواهد ساخت. اثرات چالش‌های مذکور در بازارهای مختلف مالی، نامتقارن (به لحاظ زمانی) و نامتناسب بوده به‌طوریکه در کوتاه‌مدت (ماهانه و فصلی) بعضا زمینه رونق نسبی یک بازار را بدنبال داشته اما در میان مدت (کمتر از یکسال) جریان وجوه میان بازارهای مختلف و مجموعه شبکه مالی را به نحوی دچار ناپایداری و انتقالات شتابان سوداگرانه ساخته که بنگاه‌های بخش حقیقی در فرآیند تامین مالی میان‌مدت دچار مضیقه خواهند شد.  در همین راستا، بعضا اندازه مبادلات کوتاه‌مدت بین بازارهای مختلف مالی بیشتر از مبادلات میان مدت درون هر یک از بازارهای مذکور شده و عملا دوره رسوب منابع و سهم تامین مالی و سرمایه‌گذاری میان مدت (منابع پایدار) در درون هر یک از بازارهای مالی کاهش خواهد یافت. همزمانی پدیده مذکور با محدودیت‌های مضاعفی همانند عدم عرضه ابزارهای متنوع سرمایه‌گذاری درون هر یک از بازارهای مالی  و عدم تولید و عرضه ابزارهای مشتقه اهرمی پوشش ریسک عملا موجب تمرکز بیشتر منابع سرمایه‌گذاری نهادی بر روی ابزارهای مالی غیراهرمی شده که مستقیما ناپایداری جریان وجوه درون و مابین بازارهای مختلف مالی را تشدید خواهد ساخت. در تحلیل نهایی، کسری پایدار روند پس‌انداز ناخالص داخلی، انقباض اندازه پس‌انداز و سرمایه‌گذاری پایدار درون و مابین بازارهای مختلف مالی ، عدم فراگیری شمول مقررات سلامت مالی و نظارت احتیاطی در سطح گروه‌های مالی، عدم تنوع ابزارهای سرمایه‌گذاری و پوشش ریسک متناسب با اشتهای سرمایه‌گذاران مختلف نهادی در بازارهای مختلف مالی در کنار عدم سیاست‌گذاری متمرکز و موزون برای اهداف متضاد بازارهای مختلف مالی عملا ثبات مالی اقتصاد کلان را به‌طور عام و تناسب بازدهی، تسلسل ساختار ریسک و پایداری جریان وجوه بازارهای مختلف مالی را به‌طور خاص دچار چالش خواهد ساخت.