گلوله رها شده نقدینگی هدایت ناپذیر است

گروه اقتصاد کلان     هادی سلگی

سجاد ابراهیمی، کارشناس پژوهشی پژوهشکده پولی و بانکی رشد نقدینگی و خاصیت تورم‌زایی آن در نسبت‌های مختلفی که در ترکیب خود می‌تواند بگیرد را  تحلیل می‌کند و می‌گوید امواج گرانی‌های اخیر از ترکش‌های حجم رشدیافته و بی‌پشتوانه نقدینگی در چند سال اخیر است. او همچنین درباره اثرات مخرب و تورم‌زای نقدینگی و امکان کنترل آن می‌گوید که نقدینگی به یک گلوله رها شده از تپانچه تبدیل شده و هیچ امکان کنترلی در علم اقتصاد برای آن متصور نیست.

به گزارش «تعادل» آخرین آمارهای بانک مرکزی نشان می‌دهد که رقم شاخص نقدینگی به بیش از 1500 هزار میلیارد تومان رسیده است. این در حالی است که نقدینگی در سال 92 یعنی ابتدای دولت اول حسن روحانی 639 هزار میلیارد بوده و طی 5 سال به میزان 148 درصد رشد کرده است. از سوی دیگر طبق آمارها در حالی که در پایان سال 91 نسبت نقدینگی به GDP حدود 63 درصد بوده، این نسبت تنها ظرف پنج سال (در پایان سال 96) به 103 درصد رسیده است. در سال‌های گذشته برخی رسانه‌ها تلاش زیادی برای جا انداختن مفهوم «نقدینگی سالم» در ادبیات ژورنالیستی اقتصاد داشتند. آنها جزء پایه پولی نقدینگی را سمی و تورم زا معرفی کرده و از مکانیسم ضریب فزاینده به عنوان خلق خصوصی و غیر دولتی نقدینگی یاد می‌کردند که به گفته آنها تورم‌زا  نیست و اگر رشد نقدینگی از این کانال باشد این رشد قابل دفاع است.

سجاد ابراهیمی، پژوهشگر پژوهشکده پولی و بانکی درگفت‌وگو با «تعادل» این استدلال را رد می‌کند و می‌گوید اینکه نقدینگی با چه مکانیسمی خلق شود، هیچ تفاوتی در ماهیت تورم ‌زای آن ندارد و تنها این تفاوت ممکن است در زمان تاثیرگذاری آن در قیمت‌ها قابل پذیرش باشد.

در ادامه مشروح گفت‌وگوی «تعادل» با این کارشناس پولی و بانکی را می‌خوانید:

    شما با این استدلال موافقید که دلیل اصلی رشد قیمت ارز حجم عظیم نقدینگی رشدیافته در سال‌های گذشته بوده که اکنون به سمت این بازارها حرکت کرده است؟

بله صددرصد. یکی از مهم‌ترین عامل‌های این نوسانات در بازار ارز رشد نقدینگی بوده است.

    با توجه به این موضوع بهتر است ابتدا قدری در مفهوم نقدینگی دقیق‌تر شویم و به جزئیات آن بپردازیم تا درک بهتری از آن به دست آوریم. لطفا توضیح دهید نقدینگی چه اجزایی دارد؟ و رشد آن در سال‌های اخیر بیشتر به چه دلایلی رخ داده است؟

نقدینگی بطور کلی از سه جزء «اسکناس و مسکوک»، «سپرده‌های دیداری» و «سپرده‌های غیردیداری» تشکیل می‌شود. جمع دو جزء نخست نشان‌دهنده «پول» و جزء آخر معرف «شبه پول» است. رشد و خلق نقدینگی در اقتصاد از دو طریق رشد پایه پولی یا مکانیسم ضریب فزاینده صورت می‌گیرد. «پایه پولی» میزان دارایی‌ها یا بدهی‌های ترازنامه‌ای بانک مرکزی را نشان می‌دهد که به دلیل آنکه پس از چرخش در شبکه بانکی، چند برابر شده و نقدینگی را تشکیل می‌دهد، به پول پرقدرت معروف است. پایه پولی درواقع نشان‌دهنده رشد پول و شبه‌پول در طول یک مدت مشخص است. هرگونه افزایش در پایه پولی یا «پول پرقدرت» منجر به افزایش چند برابر آن (معادل ضریب فزاینده نقدینگی) در نقدینگی می‌شود. «ضریب فزاینده» متغیر مهم دیگر در آمارهای پولی است که رابطه میان نقدینگی و پایه پولی را بیان می‌کند. ضریب فزاینده نشان‌دهنده نسبت میزان نقدینگی به پایه پولی است که در واقع بیان‌کننده میزان خلق پولی است که سیستم بانکی قادر است به ازای هر واحد پول بانک مرکزی ایجاد کند.

حال به جزء دوم سوال شما برگردیم.بیشتر نقدینگی در این سال‌ها به خاطر اضافه برداشت بانک‌ها بوده و به نوعی می‌شود گفت که اگرچه پایه پولی هم از طریق بدهی دولت به بانک مرکزی هم افزایش پیدا کرده است اما بخش قابل‌توجهی از این نقدینگی به دلیل بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی به بار آمده که به دلیل مشکل نقدینگی بانک‌ها و با اضافه برداشت آنها انباشت شده است.

    سهم ضریب فزاینده در افزایش حجم نقدینگی چقدر بوده است؟

نقدینگی یا به واسطه پایه پولی یا از طریق ضریب فزایندگی افزایش می‌یابد. این دو عاملی که پیش‌تر گفته شد یعنی بدهی بانک‌ها و دولت به بانک مرکزی هردو از اجزای پایه پولی هستند که بخشی از نقدینگی از این طریق رشد کرده است. اما بخشی دیگر از آن به واسطه فعالیت بانک‌ها و درون بانکی تشکیل شده که به آن ضریب فزاینده گفته می‌شود. رشد نقدینگی کشور در سال 93 بیشتر از اینکه از جنس پایه پولی باشد، از طریق ضریب فزاینده خلق شده است اما می‌توان گفت در دو سال اخیر باز این ترکیب تغییر کرده و به سمت بازیگری پایه پولی سوق پیدا کرده است. اگر بخواهیم در این مکانیسم ریزتر شویم که کدام جزء پایه پولی افزایش پیدا کرده است، می‌توان گفت که بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی بوده که نقش اصلی را در تغییر نقدینگی در ماه اخیر داشته است.

برخی انتظار داشتند با ممنوع شدن برداشت مستقیم دولت از منابع بانک مرکزی اوضاع تغییر کند.

برداشت دولت بطور مستقیم که خیلی وقت است غیرقانونی شده است، اما شرکت‌های دولتی می‌توانند یکسری تسهیلات از بانک مرکزی اخذ کنند. از طرف دیگر بخش زیادی از بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی به بدهی دولت برمی‌گردد؛ بدین معنی که دولت بانک‌ها را مجبور به ارایه تسهیلات می‌کند و از طرفی بانک مرکزی را مجبور می‌کند که به آنها خط اعتباری جدید اعطا کند.یعنی به نوعی می‌توان این بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی را به دلیل همین عملکرد دولت تفکیک کرد.

    اینکه سهم اصلی رشد نقدینگی پایه پولی باشد یا ضریب فزاینده، تفاوتی در ماهیت یا به بیان بهتر تاثیرات مخرب آن مانند تورم زایی دارد؟

در این زمینه نظرات متفاوتی وجود دارد. از دیدگاه نظریه مقداری پول اگر رشد نقدینگی بیشتر از رشد بخش واقعی اقتصاد باشد هر یک واحد بیشتر باعث تورم باشد. در این مدل ساده تفکیکی بین اجزای مختلف نقدینگی نشده و به نظر می‌رسد در بلندمدت صادق باشد یعنی فرقی نمی‌کند جنس نقدینگی چه باشد و هر دو باعث افزایش قیمت‌ها می‌شود اما در مورد اینکه زمانبندی این افزایش به چه صورتی باشد می‌تواند اثرات متفاوتی داشته باشد.بدین معنی که پایه پولی اثرات مستقیم و سریع‌تری داشته باشد ولی ضریب فزاینده ممکن است تا حدودی همراه با وقفه زمانی در قیمت‌ها تخلیه شود چون وقتی فعالیت‌های بانک‌ها گسترده می‌شود و خلق نقدینگی از سمت بانک‌ها افزایش می‌یابد مقداری از این سپرده‌ها در بانک‌ها ته‌نشین می‌شود و تا زمانی که آنها به تقاضا تبدیل نشود افزایش قیمت رخ نمی‌دهد ولی در بلندمدت این اتفاق خواهد افتاد.بنابراین می‌توان گفت که تنها تفاوت در زمان‌بندی اثرگذاری آنها است و در ماهیت آنها هیچ تفاوتی وجود ندارد.

    می تواند یکی از تفاوت‌های این دو این باشد که پایه پولی بیشتر مربوط به جریانات مالی دولت و سرمایه عمومی است ولی ضریب فزاینده به جریان سرمایه خصوصی مرتبط است؟

 نمی‌توانیم این تفکیک را بکنیم چون وقتی یک واحد افزایش پایه پولی 5 واحد نقدینگی افزایش می‌یابد، وقتی دولت آن یک واحد ابتدایی را تخصیص می‌دهد (مثلا به بانک مسکن خط اعتباری می‌دهد) این دور اول گردش مالی را می‌توان جزء جریان مالی دولت دانست اما آن 4 دور بعدی که 5 واحد بعدی را ایجاد می‌کند به دلیل گردش پول در بانک‌ها ایجاد می‌شود. یعنی این خلق نقدینگی فرق ندارد در نهایت تخصیص اعتبار و خلق نقدینگی در سیستم بانک‌ها یکسان است و فقط در تخصیص دور اول است که دولت می‌تواند فاعلیت داشته باشد که خیلی هم نمی‌تواند اثر کلان داشته باشد.بنابراین از نظر من این یک تفسیر اشتباه است که می‌توان با افزایش پایه پولی نقدینگی را هدایت کرد چون وقتی رشد پایه پولی رخ می‌دهد بخش زیادی از دورهای بعدی خلق پولی آن را نمی‌شود کنترل کرد.

    برخی کارشناسان می‌گویند که این مفهوم «سالم‌سازی نقدینگی» که درباره نقش مثبت وغیرتورم‌زای مکانیسم ضریب فزاینده در رشد نقدینگی نسبت به پایه پولی گفته می‌شود، واژه‌ای غیر علمی است که تنها با هدف کوتاه کردن دست دولت در انجام نقش‌های رفاهی و هزینه‌های اجتماعی آن به‌کار گرفته شده است؟ شما با این استدلال موافقید.

به نظر من نمی‌تواند درست باشد. اول اینکه بخش بزرگی از بانک‌های ما دولتی است و اتفاقا بانک‌های بزرگ ما دولتی است یعنی وقتی نقدینگی در بانک‌ها گردش پیدا می‌کند و به سمت بانک‌های خصوصی حرکت می‌کند یعنی دولت در سیستم بانکی هم نقش پررنگی دارد و اینطور نیست که گفته می‌شود با سالم‌سازی نقدینگی به دنبال هدایت نقدینگی به سمت خاصی هستند. لذا این فرضیه از طریق همین مشاهده می‌تواند رد شود. دوم اینکه تخصیص نقدینگی فرایند پیچیده‌ای دارد و اینکه فکر کنیم سیاست کلانی برای جهت دهی نقدینگی و تخصیص اعتبار بانک‌ها به سمت خاصی به این سادگی قابل اجرا نیست که بتوان با تشویق ضریب فزاینده انجام شود.به نظر من این موضوع علمی نیست یا باید بیشتر روی آن تحقیق کرد.

    شما فرمودید باید بین رشد پول و تولید در اقتصاد متناسب باشد.آیا به نظر شما باید بین این دو متغیر تناظر یک به یک وجود داشته باشد؟

تناظر یک به یک شاید به نوعی صحیح نباشد. گفته می‌شود که تورم در سطحی پایین مطلوب است و این سطح در هر کشوری متفاوت است.این مانند روغنی است که چرخ دنده‌های یک اقتصاد را روان می‌کند.برای اقتصادهای پیشرفته هم تورم صفر مطلوب نیست و همین‌طور حد بهینه تورم را در ایران هم نمی‌توان صفر درنظر گرفت و به همین دلیل باید رشد نقدینگی بیشتر از رشد تولید باشد اما نه به اندازه‌ای که به تورم 20 درصدی بینجامد.

     سرعت گردش پول در این میان چه نقشی دارد؟

سرعت گردش پول عموما متغیر پنهان و منفعلی است از این جهت که نمی‌توان روی آن سیاست‌گذاری کرد. در بلندمدت هم نوسانات زیادی ندارد و حول یک مقدار مشخصی می‌گردد.حالا تقریبا یکسری متغیرهای مشخص وجود دارد که روی آن اثرگذار است که در پژوهش‌های ما در رابطه با تورم به کار می‌رود اما به نظر من متغیری است که می‌تواند در نظر گرفته نشود.

    با توجه به اینکه اکنون با رشد نقدینگی شدیدی روبه رو شده‌ایم و کارشناسان نسبت به تورم زا بودن آن ابراز نگرانی زیادی کرده‌اند، چگونه می‌توان آن را به گونه‌ای کنترل کرد که به قیمت‌ها اصابت نکند؟

موضوعی که درباره هدایت نقدینگی مطرح می‌شود چندان قابل دفاع نیست چون نقدینگی مانند یک گلوله رها شده از تپانچه است. فرض کنید که بخواهیم این گلوله را بعد از رها شدن طوری کنترل کنیم که به جایی اصابت نکند. این امر امکان‌پذیر نخواهد بود. وقتی کسی ماشه را می‌کشد باید به هدف آن فکر کرده باشد. وقتی نقدینگی رشدی بیش از بخش واقعی اقتصاد داشته باشد طبق قوانین اقتصادی که قوانین مسجلی هستند، منجر به رشد قیمت‌ها خواهد شد.هرچند که زمان‌بندی متفاوت خواهد بود اما امکان ندارد که بشود از تاثیرات آن جلوگیری کرد. با این اوصاف سیاست‌گذار می‌تواند از طریق ابزارهایی مانند سیاست‌های مالیاتی مانند مالیات بستن بر کالاهایی که هدف حرکت نقدینگی هستند می‌توان تا حدودی نسبت رشد قیمت‌ها را تعدیل کرد. بطور مثال اگر برای دولت بازار ارز اهمیت داشته باشد، دولت می‌تواند از طریق مالیات از رشد قیمت آن جلوگیری کند و از طرفی بازارهایی که کمتر در معرض هجوم نقدینگی هستند، معافیت مالیاتی اعطا کند. بنابراین قیمت‌ها رشد خواهد کرد اما می‌توان با ابزارهایی آثار مخرب آنها را کاهش داد.