تغییر بنیادی در سیاست‌های پولی با عملیات بازار باز
گروه بانک و بیمه| احسان شمشیری |
صاحب نظران در مورد کارایی و اثرگذاری عملیات بازار باز بر اقتصاد ایران دیدگاه‌های مختلفی دارند. عده‌ای معتقدند که عملیات بازار باز برای مدیریت نرخ بهره، تامین منابع طرح‌های اقتصادی وعمرانی، کنترل تورم، ایجاد رونق، مقابله با رکود مناسب است و نمی‌توان از این ابزار برای کنترل بازار ارز و سایر شاخص‌های اقتصادی بهره برد. اما عده‌ای دیگر از کارشناسان معتقدند که با عملیات بازار باز می‌توان نقدینگی را مهار کرد یا آن را به سمت تولید و بازارهای مختلف هدایت کرد و همچنین خلق پول توسط بانک‌ها را کاهش داد و غیرمستقیم بر نرخ ارز و سایر دارایی‌ها اثرگذار گذاشت. به عبارت دیگر، استفاده از عملیات بازار باز در ایران می‌تواند به صورت مستقیم و غیر مستقیم روی شاخص‌ها و نرخ‌ها اثرگذار باشد و برای افزایش کارایی آن باید به سایر اقدامات و ابزارها نیز توجه داشت.
به گزارش «تعادل»، رییس کل بانک مرکزی در تازه‌ترین اظهارنظر خود اعلام کرد: برنامه عملیات بازار باز درآینده نزدیک اجرایی خواهد شد .برنامه‌ای که قرار است با استفاده از ابزارهای مالی و پولی در نظام‌های بانکی متعارف به کمک کنترل تورم و انضباط مالی دولت بیاید و با حضور بانک مرکزی در بازارهای مالی، کارایی ابزارهای تامین مالی را تقویت کرده و اثرگذاری بهتری ایجاد کند و فعالان بازارهای مالی نیز در تعیین نرخ‌ها و بهبود روش‌های تامین منابع موثرتر عمل خواهند کرد.
همتی در خصوص برنامه عملیات بازار باز که در آینده نزدیک اجرایی خواهد شد، به چند نکته اشاره کرد و افزود: تا به امروز، چون بانک مرکزی اجازه خرید اوراق دولتی را نداشت، نرخ این اوراق در معاملات بین کنشگران بازار تعیین می‌شد و بدیهی است که نرخ، شامل درجه‌ای ازهزینه‌های ریسک و تنزیل بود. با ورود بانک مرکزی و عملیات بازار باز، این هزینه‌ها کاهش یافته ونرخ تنزیل بین بانک‌ها نیز در محدوده نرخ سیاست‌گذاری بانک مرکزی قرار می‌گیرد. رییس شورای پول و اعتبار افزود: بدیهی است برای انجام عملیات بازار باز به حجمی ازاوراق دولتی نیاز است، چون که پس از اجرایی شدن این ابزار، بدون خرید اوراق، هیچ نقدینگی به بانک‌ها اعطا نخواهد شد. لذا، وجود اوراق شرط لازم این عملیات است. ولی به معنای موظف کردن دولت برای انتشار اوراق نیست. همتی تاکید کرد: بنابرین دولت بر اساس نیازهای بودجه‌ای خود و با توجه به وضعیت چرخه اقتصاد و ضرورت پایداری مالی و بدهی خود باید به انتشار اوراق دست بزند.هدف اصلی و کلیدی چرخش سیاستی به عملیات بازار باز و کنترل نرخ سود کوتاه‌مدت، کنترل تورم است. چرا که کنترل کل‌های پولی (ترازنامه بانک مرکزی) در دهه‌های اخیر، نتوانسته به نحو پایدار تورم را کنترل کند.
وی تصریح کرد: بدیهی است که هدف این عملیات، اعمال یک سیاست انبساطی پولی نبوده، بلکه تغییر بنیادی در کانال انتقال سیاست پولی است و البته همزمان بانک مرکزی به دنبال اصلاح و سالم‌سازی ترازنامه بانک‌ها است. در واقع هدف اصلی، حفظ ثبات اقتصادی است که خود پیش نیاز افزایش رشد اقتصادی است.
نکاتی درباره عملیات بازار باز
عملیات بازار باز (Open market operation) به خرید و فروشِ اوراق قرضه دولتی در بازار آزاد، برای گسترش یا انقباض میزان پول در سیستم بانکی گفته می‌شود که توسط بانک‌های مرکزی کشورها انجام می‌شود. خریداران به سیستم بانکی پول تزریق می‌کنند و رشد اقتصادی را افزایش می‌دهند عملیات بازار باز از ابزارهای اصلی در سیاست‌های پولی یک کشور است. نرخ تنزیل و ذخیره لازم نیز ابزارهای دیگر هستند. نرخی که بر اساس آن بانک‌ها از یکدیگر قرض می‌گیرند. همچنین در بسیاری کشورها مهم‌ترین وظیفه بانک مرکزی کنترل نرخ تورم است که این کنترل از طریق عملیات بازار باز صورت می‌گیرد در کشورهایی که نرخ برابری ارز را کنترل می‌کنند، عملیات بازار باز با هدف کنترل نرخ ارز صورت می‌گیرد.
عملیات بازار باز به معنی خرید و فروش اوراق بدهی توسط بانک‌های مرکزی در بازار باز یا بازار آزاد است. بانک‌های مرکزی با انجام عملیات بازار باز، پایه پولی و به تبع آن عرضه پول را کم و زیاد می‌کنند تا انواع نرخهای بهره را در جهت مطلوب و مورد هدف خویش تغییر دهند. بانک‌های مرکزی با خرید اوراق بدهی پایه پولی و به تبع آن عرضه پول را افزایش می‌دهند و از این طریق نرخهای بهره کوتاه‌مدت به خصوص نرخ بهره بین بانکی را کاهش می‌دهند. به همین ترتیب با فروش اوراق بدهی توسط هر بانک مرکزی پایه پولی و به تبع آن عرضه پول کاهش پیدا می‌کند و از این طریق نرخهای بهره کوتاه‌مدت به ویژه نرخ بهره بین بانکی افزایش می‌یابد.
دغدغه بانک‌های مرکزی هدایت تورم، رشد اقتصادی و نرخ ارز در جهت مطلوب و مورد هدف دولت و بانک مرکزی است نرخهای بهره کوتاه‌مدت به خصوص نرخ بهره بین بانکی مهم‌ترین کانال انتقال خواسته‌های سیاستی بانک‌های مرکزی به اقتصاد است و بانک‌های مرکزی از چهار طریق متعارف بر نرخهای بهره کوتاه‌مدت تأثیر می‌گذارند که مهم‌ترین و کارآمدترین و رایج‌ترین آنها عملیات بازار باز است. بانک‌های مرکزی وقتی بر اساس تحلیل خود از شرایط اقتصاد سعی دارند تورم را کنترل یا رشد اقتصادی را تحریک کنند برای این منظور نخست هدفی را برای نرخ بهره بین بانکی که تصور می‌رود با آن به هدف مورد نظر خود درباره تورم یا رشد اقتصادی دست می‌یابند در کمیته یا شورای ذیربط در بانک مرکزی تصویب می‌کنند و سپس آن را به واحد اجرایی عملیات بازار باز ابلاغ کرده و سعی می‌کنند با خرید یا فروش اوراق قرضه نرخ بهره بین بانکی را به مقداری که مورد تصویب کمیته یا شورای عملیات بازار باز بانک مرکزی است نزدیک کنند تا بقیه نرخهای بهره جاری در اقتصاد نیز به تبعیت از آن در جهت مورد نظر بانک مرکزی تغییر یابند.
براین اساس به نظر می‌رسد که از طریق مدیریت بازار ارز و همچنین مدیریت نقدینگی از طریق عملیات بازار باز، میزان عرضه و تقاضا و التهاب‌های بازار ارز و طلا و نرخ سود و همچنین فعالیت موسسات مالی و اعتباری تاحدودی کنترل خواهد شد. اما در عین حال ابزارهایی مانند بازار باز با چالش‌ها و اختلاف نظر و سلیقه‌هایی از ابتدای انقلاب اسلامی مواجه بوده است و برخی ابزارها و سیاست‌ها به دلیل ابهاماتی که در رابطه با نرخ بهره و ربا و... وجود دارد باید به گونه‌ای اجرایی شود که همراه با تعاریف مشارکت و غیر ربوی همراه باشد.
برخی کارشناسان با اشاره به اینکه در کوتاه‌مدت امکان تشکیل بازار سازمان یافته در رابطه با صکوک دولتی (بازار دیون با کیفیت) در نظام پولی کشور فراهم نیست، پیشنهاد می‌کنند بانک مرکزی به صورت موقت، صکوک بیع دین و اجاره برای عملیات بازار باز را انتشار دهد.زیرا این اوراق می‌تواند جایگزین یا مکمل اوراق مشارکت بانک مرکزی به حساب آید.
عملیات بازار باز در اکثر کشورهای پیشرفته که دارای بازارهای ثانویه ساختاریافته در رابطه با اوراق بهادار دولتی هستند، از طریق ورود و خروج بانک مرکزی در این بازار صورت می‌پذیرد اما در چارچوب فقه اسلامی و بر اساس قانون عملیات بانکی بدون ربا، امکان استفاد کامل از الگوی متعارف عملیات بازار باز توسط بانک مرکزی وجود نداشته و لازم است تعدیل‌هایی در الگوی متعارف اعمال شود.
در واقع زمانی‌که اقتصاد به جهت عرضه کم پول با نرخ بهره بالا رو به رو است و موسسه‌های تولیدی و تجاری با کمبود نقدینگی مواجه هستند، بانک مرکزی به خرید اوراق بهادار از مردم می‌پردازد و به این وسیله، پایه پولی و نقدینگی را افزایش می‌دهد. عملیات بازار باز از منظر عملیاتی، مهم‌ترین جزو سیاست‌گذاری پولی و بانکداری مرکزی نوین به حساب می‌آید. ماهیت عملیات بازار باز را می‌توان مدیریت ذخایر بانک مرکزی در بازار پول در نظر گرفت؛ به عبارت دیگر، بانک مرکزی به دلیل حق قانونی به نام حق‌الضرب به صورت انحصاری و نامحدود امکان انتشار پول پرقدرت را در اختیار دارد که منبع ذخایر بانک مرکزی را شکل می‌دهد. تجربه استفاده از اوراق مشارکت بانک مرکزی در ایران نشان می‌دهد که صرفا آن دسته از اوراق بهادار می‌توانند مبنای عملیات بازار باز واقع شوند که از ویژگی‌های خاص چون حداقل ریسک، دوره زمانی کوتاه‌مدت، نرخ بهره مشخص و قابلیت بلوکه نمودن منابع برخوردار باشند.
در کشورهای توسعه‌یافته که معمولا بازار ثانویه ساختار یافته بر روی اوراق بهادار دولتی دارند، معمولا بانک مرکزی با ورود در این بازار به عملیات بازار باز می‌پردازد. اما در کشورهای در حال توسعه که معمولا فاقد چنین بازارهایی هستند، بانک مرکزی ناگزیر به انتشار مستقیم اوراق بهادار بانک مرکزی جهت سیاست‌گذاری پولی است. همچنین استفاده از هر کدام از دو شیوه (اوراق بهادار دولت یا بانک مرکزی) جهت عملیات بازار باز نقاط قوت‌و‌ضعف مخصوص به خود دارد. اما اگر شرایط بازارهای ثانویه اوراق بهادار دولتی به گونه‌ای باشد که نیازهای بانک مرکزی جهت سیاست‌گذاری پولی را برطرف می‌کند، عملا دلیلی برای انتشار مستقیم اوراق توسط بانک مرکزی وجود نخواهد داشت.
اوراق مشارکت بانک مرکزی که تاکنون به عنوان تنها ابزار عملیات بازار باز توسط بانک مرکزی کشور اجرا شده است با ماهیت این عملیات سازگاری ندارد. چرا که عقد مشارکت ذاتا با مخاطره همراه است و دوره زمانی مشارکت معمولا کوتاه‌مدت نیست، امکان تعیین نرخ سود به صورت قطعی و از پیش تعیین شده وجود ندارد و نهایتا بانک مرکزی نمی‌تواند منابع جمع‌آوری شده را بلوکه کند. بنابراین، حرکت به سمت ابزارهای جایگزین اوراق مشارکت ضروری است.از سوی دیگر عملیات بازار ارز و اوراق قرضه و نرخ سود ثابت و غیرمشارکتی با ابهام ربوی بودن مواجه است و مخالفانی دارد و از سوی دیگر، این پرسش اساسی مطرح است که در شرایط کنونی که عده‌ای سعی دارند پول خود را در حساب کوتاه‌مدت حفظ کنند تا ارز و طلا خریداری کنند آیا عملیات بازار باز و اوراق مشارکت با نرخ مشخص و قطعی از اقبال کافی همراه خواهد بود و مردم به سمت خرید اوراق مشارکت مثلا بانرخ 20 درصد خواهند رفت یا خیر؟
اینها چالش‌هایی است که در اجرای این سیاست باید بانک مرکزی به آن توجه کند تا بتواند بخشی از نقدینگی را کنترل کند و از حرکت سرگردان نقدینگی در بازارها جلوگیری کند.
عملیات بازار باز برای کنترل بازار ارز
کافی نیست
از سوی دیگر، برخی کارشناسان معتقدند که در نظام بانکداری ایران، بانک مرکزی ابزارهای لازم برای کنترل بازار را در اختیار ندارد.
دکتر کامران ندری کارشناس اقتصادی، در گفت‌وگو با «تعادل» در این رابطه گفت: اصول عملیات بازار باز را برای مواردی چون بازار ارز به کار نمی‌برند و اساسا عملیات بازار باز برای کنترل بازار پول و اثرگذاری بر نرخ سود و طرح‌های عمرانی و ایجاد رونق یا خروج از رکود و تورم به کار گرفته می‌شود که دولت اقدام به فروش یا خرید اوراق متناسب با شرایط می‌کند. بانک‌های مرکزی در دنیا با عرضه اوراق خزانه و دیگر ابزارهای مالی در عملیات بازار باز اقدام به کنترل نرخ بهره کرده و آن را مدیریت می‌کنند و بطور کلی ما تاکنون عملیات بازار باز نداشته‌ایم و به نظر نمی‌رسد اصطلاح عملیات بازار باز در حوزه ارز قابل اجرا باشد و احتمالا منظور رییس کل جدید بانک مرکزی خرید و فروش اوراق مشتقه ارزی است تا از این طریق بتواند بازار ارز را کنترل کند.
ندری تصریح کرد: از آن جایی که بانک مرکزی امکان خلق پول دارد در نظام‌های مالی دنیا اجازه نمی‌دهند تا بانک مرکزی پول پرقدرت خلق کند و قاعدتا در عملیات بازار باز دارایی‌های مالی عرضه می‌شوند که نقد شوندگی بالایی داشته باشند و امکان نکول در آن پایین باشد.در ایران به هر دلیلی مسوولیت بازار ارز به بانک مرکزی سپرده شده و بانک مرکزی با خرید و فروش و عرضه ارز اقدام به کنترل بازار می‌کند.
عملیات بازار باز برای مدیریت نرخ بهره
وی تصریح کرد: عملیات بازار باز بیشتر برای مدیریت نرخ بهره استفاده می‌شود و مهم‌ترین دلیل که تاکنون از عملیات بازار باز در کشور استفاده نشده عدم وجود زیرساخت‌های لازم در بازار پول است زیرا بازار پول ساز وکار مخصوص خود را دارد که متاسفانه هنوز در ایران موفق به ایجاد آن نشده‌ایم.
ندری گفت: در کشورهای توسعه یافته محور اقتصاد و تصمیم‌گیری‌ها نرخ بهره است اما در ایران نرخ ارز بیشتر مورد توجه است و از آنجایی که در ایران نرخ بهره دستوری تعیین می‌شود بنابراین بر روی دیگر متغیرهای اصلی اقتصاد اثر مستقیم می‌گذارد.
وی افزود: کشورهای توسعه‌یافته ساختار اقتصادشان متفاوت است و ضرورت دارد ما هم متناسب با پیشرفت‌های بازار پول در دنیا تغییراتی در بازار پول و سرمایه خود ایجاد کنیم زیرا بازار مالی ما تنها به بازار سرمایه منتهی می‌شود و بطور کلی بازار مالی بسیار ضعیف است البته با روی کار آمدن دولت یازدهم بحث عملیات بازار باز در کشور مطرح شد و اوراقی مانند اوراق خزانه و اوراق بدهی در سطح محدودی عرضه شد.
وی تشریح کرد: بانک مرکزی ابزاری برای کنترل بازار ندارد و فقها و علمای دینی نیز تلقی و برداشتی از ربا و نرخ بهره دارندکه ممکن است به هر اوراق و هر نوع روشی اجازه اجرا داده نشود. زیرا در نظام بانکی ایران عملیات بانکی بدون ربا تعریف نشده و ممکن است که اجرای برخی روش‌ها با مشکل مواجه باشد.
متاسفانه از ابتدا تاکنون بحث ربا با نگاه سنتی دنبال شده است تفسیری که ارایه می‌شود سطحی است و ضرورت دارد نگاه ما تغییر کند نظام بانکی ما متفاوت از نظام‌های مالی دنیاست و ضرورت دارد نگاه سطحی نگر با نگاه ژرف نگر متناسب با مصادیق امروز تغییر کند البته عملیات بازار باز مغایرتی با فقه و مصادیق فقهی ندارد ولی اجرای آن زمانی مناسب است که بازار پول خوبی داشته باشیم و بخواهیم به آن عمق ببخشیم.
وی گفت: متاسفانه نرخ‌گذاری سود بانکی متناسب با شرایط روز نیست و این موضوع باعث شده تا سیستم مالی ما به خاطر مساله ربا با مشکلات ساختاری و ریشه‌ای بسیاری مواجه شود.
در ساده‌ترین حالت می‌توان عملیات بازار باز را خرید و فروش اوراق قرضه با کیفیت توسط بانک مرکزی با هدف تاثیرگذاری بر متغیرهایی مانند حجم پول و نرخ بهره بازار در نظر گرفت. در واقع سیاست‌گذاران پولی با خرید و فروش اوراق قرضه، سیاست‌های پولی انقباضی و انبساطی را به اجرا می‌گذارند و با این سیاست نمی‌توان تاثیر مستقیم و فوری بر بازار ارز را انتظار داشته باشیم بلکه به تدریج با اثرگذاری بر نرخ سود بانکی می‌توان انتظار داشت که بازار ارز نیز تاثیرپذیر باشد.
به این صورت که در شرایط رکودی، بانک مرکزی با خرید اوراق قرضه باعث می‌شود عرضه پول در اقتصاد افزایش یافته و نرخ بهره کاهش یابد (در سطح هدف قرار گیرد) . در مقابل در شرایط تورمی، فروش اوراق قرضه توسط بانک مرکزی، عرضه پول را در اقتصاد کاهش و نرخ بهره را افزایش می‌دهد.
در بانکداری مرکزی نوین و بر اساس چندین دهه تجربه کشورهای گوناگون، این مطلب به اثبات رسیده است که قابلیت عملیات بازار باز جهت زمینه‌سازی دستیابی به اهداف سیاستی، بیشتر از سایر روش‌ها است و به همین دلیل در حال حاضر، به صورت گسترده‌تری مورد استفاده واقع می‌شود. شاید به همین دلیل است که در حال حاضر تقریبا در تمامی کشورهایی که دارای چارچوب سیاست پولی هستند، از عملیات بازار باز استفاده می‌شود.
