افزایش هزینه‌های تامین مالی دولت

گروه اقتصاد کلان|

معاونت امور اقتصادی وزارت امور اقتصادی و دارایی در گزارشی به بررسی وضعیت نرخ‌های سود اسناد خزانه اسلامی پرداخته است. این گزارش نشان می‌دهد که متوسط نرخ بازده کل این اسناد از فروردین ماه امسال بطور پیوسته صعودی بوده است تا جایی که میانگین ساده بازده کل اسناد خزانه در مرداد و شهریور به حدود 30 درصد رسیده است. افزایش بازدهی این اوراق نه تنها بر نرخ‌های سود بانکی تاثیر می‌گذارد، بلکه این موضوع بیانگر افزایش هزینه‌های تامین مالی دولت است. برخی کارشناسان همواره از علامت دهی منفی نرخ‌های بازار بدهی به بازار پول انتقاد می‌کردند در حالی که در این گزارش وزارت اقتصاد از عملکرد ناکارآمد و مخرب بانک مرکزی در ایجاد نوسانات ایجاد شده در نرخ بازدهی اسناد خزانه سخن گفته است.

  انتشار 20  نماد اسناد خزانه

به گزارش «تعادل» اسناد خزانه اسلامی، ابزاری مالی است که مبتنی بر بدهی دولت به نظام بانکی، ذی‌نفعان و تامین‌کنندگان منابع بوده و به‌وسیله خزانه‌داری کل وزارت امور اقتصادی و دارایی منتشر می‌شود.در واقع خزانه‌داری کل، این اوراق را با بهای اسمی معین و بدون کوپن سودبا سررسیدهای حداکثرتا سه سال منتشرکرده ودر قبال بدهی‌های مسجل بخش دولتی و با توافق بستانکاران به‌صورت تنزیلی‌(با کسر از بهای اسمی) در اختیار آنها قرار می‌دهد. با توجه به حجم قابل ملاحظه این اسناد از مجموع مانده اوراق بدهی منتشر شده در بازار سرمایه و اهمیت نرخ بازده موثر این اوراق، گزارش مذکور به تحلیل نرخ بازده اسناد خزانه اسلامی تا انتهای شهریور ماه امسال پرداخته است.

به عنوان شرحی کلی اسناد خزانه اسلامی اوراق بهادار با نامی است که دولت به منظور تسویه بدهی‌های خود بابت طرح‌های تملک دارایی‌های سرمایه‌ای و استمرار جریان پرداخت‌های خزانه‌داری کل کشور برای تخصیص‌های اولویت‌دار ابلاغی از سوی سازمان برنامه و بودجه کشور در همان سال منتشر می‌کند که شامل دو نوع اسناد خزانه یک تا سه سال و کمتر از یک سال (داخل بودجه‌ای) می‌شود.

باتوجه به اینکه نرخ سود بانکی در ایران به صورت تاریخی توسط شورای پول و اعتبار و بانک مرکزی تعیین و اعلام می‌شده است، با انتشار این اسناد و واگذاری تعیین نرخ تنزیل آن به بازار و مکانیسم عرضه و تقاضا، برای اولین‌بار در اقتصاد ایران، نرخ سود بدون ریسک توسط نیروهای بازار کشف می‌شود. از این‌رو، اسناد خزانه اسلامی، علاوه براینکه ابزاری برای تامین مالی دولت به منظور تأمین منابع بودجه‌ای و تسویه بدهی دولت با پیمانکاران است، ابزار مفیدی برای اطلاع از نرخ سود بدون ریسک نیز محسوب می‌شود. همچنین، شکل‌گیری بازار اسناد خزانه به بانک مرکزی اجازه خواهد داد تا از طریق عملیات بازار باز، نرخ سود بانکی را بدون نیاز به مداخله دستوری مدیریت کند. این اسناد به دلیل انتشار آن به پشتوانه خزانه هر کشور، دارای کمترین ریسک است و در ادبیات مالی به این اوراق، اوراق بدون ریسک گفته می‌شود. برای رفع نگرانی نکول اوراق مذکور، دولت به این بدهی اولویتی هم‌ردیف حقوق و مزایای کارکنان خود داده و به عنوان بدهی ممتاز دولت در نظر گرفته است. خزانه‌داری کل کشور نیز موظف است پرداخت مبلغ اسمی اسناد خزانه اسلامی را در سررسید اوراق تعهد کند.

بازار بدهی از پانزدهم شهریور 96 شاهد انتشار دوباره این اوراق طبق رویه و بر اساس قانون بودجه سال 96 بود، به‌طوری‌که 5 نماداسناد خزانه مورد معامله در شهریور ماه سال قبل به 17 نماد در انتهای سال 96 افزایش یافت. در حال حاضر طی شهریور امسال، با انتشار اسناد خزانه با نمادهای «سخاب 7 » و «اخزا 615-601 »و «اخزا 624-621 »در بازار فرابورس و سرسید اسناد «اخزا 602 » بیش از 20 نماد اسناد خزانه در بازار سرمایه ایران مورد معامله قرار گرفته است.

  مداخله مضر بانک مرکزی

بر اساس محاسبات گزارش معاونت اقتصادی وزارت امور اقتصادی و دارایی در روزهای پایانی بهمن ماه 96 همزمان با اجرایی شدن بسته سیاستی بانک مرکزی مبنی بر انتشار گواهی سپرده ریالی با نرخ 20 درصد، نرخ سود در بازار بدهی جهش معناداری یافت به‌طوری‌که متوسط نرخ بازده کل اسناد خزانه در اسفند ماه افزایش 4.4 واحد درصدی را تجربه کرد و متوسط نرخ بازده کل این اسناد از فروردین ماه امسال بطور پیوسته صعودی بوده که بیانگر افزایش هزینه‌های تامین مالی دولت است.

روند معاملات اسناد خزانه اسلامی در ابتدای سال 1396 نشان می‌دهد با آغاز معاملات ثانویه اوراق خزانه اسلامی بانکی تحت عنوان «سخاب» در فرابورس ایران، با وجود ثبات سیاست‌های پولی، روند کاهشی نرخ سود اوراق مذکور تداوم داشته است. این روند تا جایی ادامه یافت که بعد از تصمیم بانک مرکزی در خصوص کاهش نرخ سود سپرده‌ها و عملیاتی شدن آن، نرخ سود اوراق مذکور نیز با قرار گرفتن در سطوح 14.5 تا 17.2 درصدی، با نرخ سود در بازار پولی هماهنگ شد.

همزمان با افزایش تلاطمات سیاسی ناشی از احتمال خروج امریکا از برجام، نرخ‌های بازده موثر اسناد خزانه در ‌ماه‌های انتهایی سال گذشته روند افزایشی داشته و در واقع از روزهای پایانی بهمن ماه همزمان با اجرایی شدن بسته سیاستی بانک مرکزی مبنی بر انتشار گواهی سپرده ریالی با نرخ 20 درصد، نرخ سود در بازار بدهی جهش معناداری یافت، به‌طوری‌که متوسط روزانه نرخ بازده اسناد خزانه اسلامی معامله شده از نرخ 17.5 به 21 درصد افزایش یافت و متوسط نرخ بازده کل اسناد خزانه در اسفند ماه افزایش 4.4 واحد درصدی را تجربه کرد.

این گزارش معتقد است که اجرای بسته سیاستی بانک مرکزی در بهمن ماه 96 مبنی بر انتشار گواهی سپرده ریالی 20 درصد، متناقض با سیاست اعلامی بانک مرکزی مبنی بر کاهش نرخ سود سپرده بوده و عملا موجب ایجاد ناسازگاری زمانی در نتایج سیاست‌های اعلامی بانک مرکزی و عدم اطمینان عوامل اقتصادی به سیاست‌های اعلامی آن شده است. علت پدیده ناسازگاری زمانی، مداخله‌های مصلحت‌گرایانه و کوتاه‌مدت تصمیم‌گیرنده اقتصادی است که از طریق افزایش تورم انتظاری باعث رکودتورمی در اقتصاد می‌شود. بنابراین، مهم‌ترین اقدام یک برنامه‌ریز، تغییر روش‌ها و ساختار تصمیم‌گیری میان نهادهای تصمیم‌ساز در اقتصاد کلان، برای کنترل انتظارات تورمی است.

  رشدهای متداوم

بر اساس این گزارش در خرداد ماه امسال با افزایش تلاطمات در بازار طلا و سکه، روند افزایش نرخ‌های بازده اسناد خزانه تشدید شد بطوری‌که متوسط ساده و وزنی حداکثر بازده اسناد خزانه در خرداد ماه نسبت به ماه گذشته به ترتیب افزایش 3.2 و 2.9 واحد درصدی یافته و در تیر ماه این روند افزایشی نیز ادامه یافت، بطوری‌که متوسط ساده و وزنی حداقل و حداکثر بازده اسناد خزانه در تیر ماه نسبت به خرداد ماه بطور متوسط در حدود 2.4 واحد درصد افزایش داشتند. افزایش متوسط ساده و وزنی حداقل بازده اسناد خزانه در تیر ماه نسبت به خرداد ماه بیشتر از افزایش آن در خرداد ماه نسبت به اردیبهشت ماه بوده ولی در مورد متوسط حداکثر بازده اسناد خزانه، افزایش آن در تیر ماه نسبت به افزایش آن در خرداد ماه کمتر است که نشان‌دهنده همگرایی حداقل نرخ‌های بازده اسناد خزانه به سمت حداکثر نرخ‌های بازده در تیر ماه 97 و بنابراین تمایل نرخ‌های بازده به ارقام بالاتر از 30 درصد بوده است.

 طی تیر ماه میانگین ساده بازده کل اسناد خزانه اسلامی معامله شده نسبت به ماه گذشته افزایش 2.9 واحد درصدی یافت. در مرداد ماه نیز روند افزایشی بازده اسناد خزانه همچنان ادامه یافت، به‌طوری‌که میانگین ساده بازده کل اسناد خزانه 29.6درصد بود که نسبت به ماه گذشته آن 3 واحد درصد افزایش یافته که بیشترین افزایش بعد از اسفند 96 در 10 ماهه اخیر بوده است. لازم به ذکر است که در دو روز پایانی مرداد ماه این روند معکوس شده است. کاهش روند افزایشی متوسط نرخ بازده کل اسناد خزانه را می‌توان ناشی از دستورالعمل جدید بانک مرکزی طی مرداد ماه در جهت تعمیق بازار ثانویه ارز از طریق تزریق ارز حاصل از صادرات شرکت‌های پتروشیمی در بازار ثانویه ارز و بر اساس نرخ آزاد ارز دانست.

بر اساس این گزارش طی شهریور ماه نرخ بازده اسناد خزانه اسلامی معامله شده در بازار فرابورس ایران روند نزولی همراه با نوسانات داشته است، به‌طوری‌که در آخرین روز معاملاتی شهریور ماه، حداقل نرخ بازده اسناد خزانه اسلامی معامله شده 22.6 درصد بوده که نسبت به انتهای ماه گذشته کاهش یافته ولی نرخ حداکثر آن 34.3 درصد بوده که نسبت به انتهای ماه گذشته افزایش را تجربه کرده است. نرخ بازده موثر اسناد خزانه در نیمه اول شهریور ماه روندی نزولی و در نیمه دوم شهریور ماه در بیشتر روزهای معاملاتی روندی صعودی را طی کرد و نهایتا نرخ بازده موثر اسناد خزانه در پایان شهریور ماه نسبت به انتهای مرداد روندی نزولی را نشان می‌دهد.

 افزایش نرخ بازده اسناد خزانه در نیمه دوم شهریور ماه را می‌توان ناشی از عرضه اولیه اسناد خزانه در فرابورس ایران، با تاریخ‌های سررسید کمتر از 24 ماه بیان کرد. کاهش نرخ بازده این اسناد و همچنین کاهش تلاطمات در بازارهای جایگزین (دلار و سکه) به علت اعلام سیاست بانک مرکزی بر تعمیق بازار ثانویه ارز از طریق مبادله ارز حاصل از صادرات صنایع پتروشیمی در این بازار دانست.